作者：田文天
编辑：奥特快
出品：远川国际组
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在满是金融巨鳄的时代，美国西部却有一头金融大角羊，这就是普信资管（T. Rowe Price）。
大角羊是一种分布在美国落基山脉和西部大平原的动物，它们能在悬崖峭壁间来去自如，在最不适宜的环境中繁衍生息，这也是普信的愿景——在上世纪70年代将大角羊作为自己的logo后，普信也希望可以在波动的金融市场中应对各种变化。
70年代普信的宣传海报
从70-80年代的滞涨，到90年代的科技泡沫破裂，再到2008年金融危机，“大角羊”普信也确实在左右腾挪间避开了“坠落山崖”的厄运。
尤其难能可贵的是，在后危机时代被动管理的大潮下，坚持主动管理的普信规模不降反升，从2009年4000亿美元左右增长至2020年末的1万4千亿美元，被彭博称为主动管理中屈指可数的赢家。
那么，美国资管界的“大角羊”到底如何实现在波动的金融市场中自如腾挪？它的策略与特点又是什么？这是本文要回答的问题。
两年失业两次的落寞青年
普信集团的创始人普莱斯（Thomas Rowe Price Jr.）出生在美国巴尔的摩，毕业于培养了5个诺奖得主的斯沃斯莫尔学院。但不同于人们对投资大亨的一般印象，普莱斯在毕业后连续失业两次，才找到一份普通的金融工作。
普信的创始人，托马斯·罗威·普莱斯（Thomas Rowe Price）
1919年，化学系出身的普莱斯先是进入一家小化工公司担任化学师。入职不到一个月，工厂经营不善，工人罢工，银行停贷，普莱斯分分钟下岗。之后他又在化工巨头杜邦找到一份差事，工作之余开始阅读《巴伦》、《华尔街日报》等财经读物，逐渐认为企业经营和金融投资比化学有意思的多。
然而，上班摇试管下班看财经的好日子并没有持续多久。20年代初，美国经济进入衰退，股市几近腰斩，整车销售下滑了60%，之前大举投资了通用汽车的杜邦也陷入了财务麻烦，不得不裁员降成本。普莱斯这种入职不久的新人再次成为炮灰。
二十年代初，道指大跌
毕业后短短两年内，普莱斯两次失业：一次是公司本身经营不善，一次是经济衰退造成业务收缩。这两次冲击让年轻的普莱斯切身体会到企业经营和经济周期对普通人的影响。此时，他对化学的兴趣已经消失殆尽，而对股票投资的兴趣则越来越浓。
从第三份工作开始，普莱斯正式进入金融界。
进入金融业和创建普信
普莱斯在第二次失业后，几经辗转，在1925年加入巴尔的摩当地的证券销售公司Mackubin, Goodrich，相当于一家券商营业部，一做就是十二年。这也成为了普信创立前，普莱斯作为“打工人”的最后一站。
1925年是“咆哮的二十年代”开始进入高潮的时候，当年道琼斯工业指数上涨了20%，1926年短暂持平后，1927年又开始一路上涨。到1927年底，Mackubin, Goodrich的业务非常繁忙，市场的繁荣吸引来了更多资金，经纪商疯狂向客户推销股票。
然而当人们开始相信“这次不一样”时，音乐也就到了骤停的时候。
1929年10月，股市暴跌，股票商们乱作一团，Mackubin, Goodrich也未能幸免，人满为患的交易室一片死寂。10月29日，股市单日大跌12%，股民们眼睁睁看着自己的财富消失。而暴跌之后又是漫长的下行，经过三年的调整，股市才终于触及谷底。
1929股市暴跌后，道指不断下跌
无尽的下跌消磨尽了市场的热情，经纪商的业务也一落千丈。在尸横遍野时，普莱斯开始重新思考投资的本质。
事实上，他在之前就发现他并不喜欢销售股票。不过在当时，经纪商的盈利模式是靠承销股票赚取佣金，更多的交易意味着更多的佣金。因此，股票经纪人必须向客户疯狂推销股票，不管这是否符合客户的利益。
一时浪，一时爽；一直浪，必遭殃。普莱斯在当时“非主流”地认为，通过研究投资于成长企业，并且通过长期持有为客户获得回报才是正道。
普莱斯向公司合伙人雷格提议尝试投资管理，做长线。由于当时市场不温不火，雷格也就同意在公司内部设立一个投资管理部门。但除了雷格外，其他合伙人对这个想法并不感冒，依然认为股票交易的佣金才是重点，矛盾的种子开始埋下。
1937年，普莱斯领导的投资部门出现亏损，除了雷格外的几位合伙人趁势逼宫。内外交困下，普莱斯决心从工作了12年的Mackubin, Goodrich离职，创建一家可以贯彻自己长期投资理念的机构，普信应运而生。
成长股投资
1937年，普莱斯建立普信。同年“卢沟桥事变”爆发，二战烽火首先在亚洲点燃，之后随着德国闪击波兰与珍珠港事件燃遍全球。战争时期，很少有人还会去关心炒股，尽管业绩不错，普信也很难以吸引到资金。
战争和股市（中间蓝色方框内为二战期间道指表现）
窘迫的局面直到1950年才有所缓解，在扣除各种成本费用后，普信第一次记录盈利。同一时期，美国共同基金行业开始起步，普信想借此成为时代的先行者，要做到这点，首先需要良好的声誉，因为只有好声誉才能帮基金不断获得优质客户。
那如何建立好声誉呢？普莱斯对此的想法更像大学教授而非投资顾问，“不发表就完蛋（publish or perish）”，最好的PR就是研究报告。凑巧的是，当时《巴伦》邀请普莱斯写关于50年代成长股投资的文章，这正和普莱斯心意。
1950年2月6日，《巴伦》刊登了普莱斯关于成长股选股的文章。其中讨论了成长股选股需要关注的地方，包括社会环境、行业竞争、管理层、产品、财务等八个方面。其中，他特别强调了ROIC（投资资本回报率）这一指标的重要性。
所谓ROIC，就是用企业的税后净营业利润，除以投入资本，算出的一个回报率，即企业投资的回报率。与当时流行的毛利率指标相比，ROIC更能反映公司的成长状况。
这一点，也是普莱斯从前东家杜邦那里学来的重要一课。在选择投资项目的时候，当时杜邦的管理层给ROIC设置了20%的门槛。“不见兔子不撒鹰”，高门槛让杜邦可以聚焦在少数具有较高潜在投资回报率的项目上。
从结果上看，20%的资本回报率意味着杜邦可以用20%的速度来扩张厂房和设备，进而支撑20%的营收增长。杜邦可以不断寻找可以获利的新产品，借此在未来可以获得足够的成长。新产品不断取代老旧产品是企业成长不竭的动力。
这就引出了普莱斯投资风格的关键：他认为，成长股投资理论的本质就是要长期投资，猜测股市的走向是没有意义的，人无法通过交易打败大盘。精挑细选出有潜力的股票，然后等待成长兑现。
1969年，普莱斯曾在一篇名为《绩效：普信成长基金和示范投资组合的比较》的内部文章中，提到了在这种策略下部分持仓的回报:
1939年买入3M，到了1968年增值10000%。
1941年买进默克，涨了12000%。
1949年买入IBM，上涨超5000%。
1955年买进雅芳，涨了快7000%。
1960年买入Xerox，涨了4000%。
……
当然，并非组合里所有公司都表现这么好，不过就像打扫花园需要清楚杂草一样，管理组合也是在保留强势成长的同时剔除被证伪的成长股。这也是为什么普莱斯认为，成长股投资的本质就是要长期投资。
普信的第一支基金——普信成长股票基金（Rowe Price Growth Stock Fund）诞生于1950年，如果当时买了1000美元该基金，那么到2020年将变成2080万美元。从这个角度看，普莱斯的成长股理论确实经住了时间的考验。
普信成长基金增长图
尾声：成长和价值的殊途同归
普信在成长基金打响第一枪后，又发行了第二只产品，专注于小盘成长股的新视野(New Horizons)基金。激进的小盘成长股策略让新视野一度成为普信最受欢迎的产品。但是正所谓盈亏同源，激进的策略也给普信带来了麻烦。
1973年，美股进入熊市，之前涨上天的成长股受到重创。专注极致成长股的普信也因此遭到沉重打击，投资人大量赎回资金。市场进入了休眠状态，直到1980年才回到之前的高点。
与此同时，普信认识到了单一成长策略的问题，开始扩充产品线，推出了更加平稳的普信成长和收益基金（PRGIX）、固定收益产品和国际投资产品。
市场花了7年时间从1973-1974的熊市中恢复
和早期专注于极致成长投资不同，今日的普信早已成为一家投资风格多元的资产管理机构。事实上，成长和价值绝非二元对立。表面上看，价值投资强调内在价值高于价格时买入，买入高估值的成长股显然不满足传统价值投资的标准。
不过，成长股的魅力恰恰在于其不确定性。投资成长股时，投资人需要判断的是企业未来走势的概率分布。当高速增长兑现的可能性越来越大，眼下的“高估值”将被快速的盈利增长所消化，现在的价格可能远远低于潜在的内在价值。
在这一点上，价值投资和成长投资实现了统一。
价值投资常常和长期主义相伴出现，而在普莱斯的成长股投资哲学里，成长股投资的本质也是长期投资。只不过前者等待的是价格向价值的回归，而后者等待的是成长的兑现。
2021年，普信宣布在上海设立投资办事处，重点开拓和强化对中国市场的研究覆盖。对于在全球进行资产配置的大机构来说，作为最大新兴市场的中国目前仍然是被低配的成长掘金之地。
参考资料:
[1]普信官网：https://www.troweprice.com
[2]成长股投资之父普莱斯，Cornelius C. Bond
[3]T. Rowe Price, MorningStar
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