自中国提出双碳目标后,碳减排已成为市场投资热点。其中,钢铁板块更在此背景下持续走高。
然而,从减排角度看,相比钢铁,垃圾处理领域的潜力其实是更高,无论是更多回收或焚烧,这亦意味着未来政策扶持力度以及行业发展空间,也是相对更大。
作为国内领先的垃圾焚烧发电企业,粤丰环保(1381.HK)便于近月来组织调研团,邀请各方投资者与公司领导就此进行深入交流。
一方面,藉此展示其先进的垃圾焚烧处理工艺,并刷新大众对垃圾焚烧发电厂的认知。
另一方面,让投资者感受粤丰可持续发展的理念与价值观,以及如何响应和推动国家双碳目标。
从目前来看,垃圾焚烧发电的地位虽然已被提到了一个新高度,但市场还正在消化政策对行业的实际影响,尤其在去年的补贴退坡影响下,暂时未能正确认识。
但对粤丰以及整个行业板块而言,也因此造就了一个未来的估值拐点。
尤其粤丰配合这几年项目将陆续投产,业绩即将提速,以及有望进一步拓展智慧城市管理服务,相信集团获得市场更多关注只是时间早晚的问题。
领先的工艺,打造粤丰的核心竞争力
我国城市生活垃圾处置方式主要有三种,分别为填埋、焚烧发电和堆肥。
填埋占用大量土地、重复利用率低,会严重耗费土地资源,且会对地下水造成严重污染,并产生大量甲烷,而甲烷对温室效应的影响更是二氧化碳的数十倍,因此对气候有更严重的影响,所以填埋与减碳目的相违背。
堆肥长时间运用易构成土壤板结和水质变坏,不易被农民所接受,发展余地不大。
垃圾焚烧发电则具有占地少、减量多、能源可利用等优点,成为了目前唯一的有效处理方式。
而这次调研项目便是粤丰位于东莞市区的垃圾焚烧发电厂,厂房旁边设有粤丰环保主题馆。
值得留意的是,项目位于市区,除方便民众了解垃圾处理循环利用的运作外,亦侧面反映出在粤丰领先的垃圾焚烧工艺下,能确保排放达标的同时,亦没有对周边居民生活造成任何不良影响。
走进工厂,区内有各类树木和水池景观,空气不但完全没有异味,而且清新程度就像身处大花园一样,让人丝毫不会将这里与垃圾处理联系起来。
如果不是厂房上有一支高高耸起的烟囱,很难想象这里是一个垃圾焚烧发电厂。
不说不知道,下图的二期垃圾焚烧发电厂,和旁边的环保主题馆,是把旧的填埋场和垃圾山清掉,腾空土地来兴建的。
在参观连廊处,与待处理的垃圾山仅隔一层玻璃,但异味完全没有外溢,而里面的一个大抓手会负责抓取垃圾到处理区。
根据介绍,工厂采用了发达国家普遍使用的德国马丁炉排技术,焚烧垃圾不需分拣、不需加任何助燃煤,设备运行稳定,能将垃圾燃烧完全。
其后,通过最领先的凝气式汽轮发电机组,利用垃圾燃烧产生的余热蒸气推动汽轮机发电,做到资源循环再利用。
上述过程看似简单,但实际涉及众多的先进技术以及完善的运营监控,才能做到垃圾处理无害化和资源化。
按每吨垃圾处理量计算,会产生约2%的飞灰以及20%的炉渣。炉渣可以制成环保砖,区内铺设的地面便是来源于这些环保砖。
由于飞灰不能循环利用,所以只能运送至集团有份投资和参与运营的飞灰填埋场处置,这也充分发展了集团内部间的协同作用。
简单来说,每吨运进粤丰垃圾焚烧发电厂的垃圾,其约98%成份可以做到资源循环再利用,达到垃圾的无害化处理的同时,最大限度实现经济效益和社会效益。
而且,对环保企业来说,这样兼顾当地经济发展与群众利益,将垃圾处理与休闲景观建设、社区营造于一体,才能实现共建共治共享,建立长远的品牌影响力。
从调研项目来看,粤丰明显做到这点,这反映的不单是领先的工艺,亦是集团社会责任的理念和实践。
就目前而言,粤丰拥有多个项目通过AAA级生活垃圾焚烧厂评级,不但充分肯定集团项目的高质量水平以及核心竞争力,亦促使集团具备着管理输出的能力。
另外,集团整体单厂规模平均1,500吨,远高于行业平均的800吨,能产生规模效应,厂用电率仅12%,低于行业平均的15%-20%,大大提高了工厂的营运效率。
集团约一半项目位于广东,地方条件优越,例如人口多拥有足够的生活垃圾、垃圾处理费亦相对较高,促使项目质量和盈利能力领先于行业。
不得不提的是,集团第二大股东为上海市政府最大的海外投资平台上实控股,这意味着粤丰同时拥有民企和国企的独特优势,未来发展可以更看高一线。
政策拐点来临,行业迈向新阶段
粤丰目前主要运营收入分两类,一是垃圾焚烧处理费,二是售电收入。
集团平均垃圾处置费在90元人民币/吨,虽然高于全国平均的70-80元人民币/吨,但实际上远低于美国、英国等发达国家。
根据天风证券资料显示,于2018年,英国达到800元人民币/吨,而美国最大的垃圾焚烧发电企业卡万塔亦达到509元人民币/吨。
国内垃圾处置费较低,一方面除了经济发展状况不同,另一方面主要在于市民并不需要承担生产垃圾的社会成本。
因此,可预期国内以垃圾分类作为开端,处理责任有望持续推向居民端,垃圾处置费也大概率只会上涨,不会下降,不但有效解决行业付费痛点,盈利长远更有提升空间。
基于这点,便不难理解新的国补政策,垃圾分类制度有利未来收费制度出台,而补贴退坡只是作为行业改革的前奏。
事实上,市场对补贴退坡亦存在不少误解。
首先,政策针对2021年起启动的项目,发电利用小时数超过 82,500 小时(最长不超过 15 年)便不再纳入国补范围,但粤丰目前在建以及运营中项目基本都可以享受国补。
第二,集团能通过多方面抵消补贴退坡的影响,例如提升运营效率或是与政府谈垃圾焚烧处置费的调价机制等。
第三,在碳中和碳达峰的背景下,碳交易和绿证交易很快得到强力推行是大概率的事,预期也可能会给集团带来额外收入,对冲补贴退坡的影响。
根据生态环境部消息,6月底前碳市场有望启动上线交易。
第四,政策实际在倒逼行业市场化提升,加速淘汰竞争力弱的企业。
以美国为例,卡万塔在美国市场的占有率已接近 70%,相比下,我国行业头部企业市占率仍较低,未来有望通过并购整合,继续扩大市场规模。
尤其从增量项目来看,未来行业发展重点在于西部以及四五线城市,而在补贴退坡的背景下,比拼的将是运营效率以及品牌实力,有利提高行业集中度。
综上而言,补贴退坡对粤丰项目内部回报率影响有限,但长远对行业发展却是有利。
截止目前,粤丰拥有34个垃圾焚烧项目,16个正在建设或规划,增长确定性高。
集团预计今年城市生活垃圾处理能力将提升1万吨/天至约3.4万吨/天,增长约47%,而资本开支约为35亿元左右,资金来源将靠项目融资以及集团的营运现金流。
基于健康的财政状况以及稳定的现金流,集团融资利率普遍在4.5%左右,这有助提高项目回报。同时,根据管理层表示,预期建设高峰期后,集团将会提高股息率,进一步回报股东。
最重要的是,垃圾焚烧发电的商业模式非常稳定,普遍合同达到25-30年,某程度算得上永续的现金牛行业,这更未考虑到未来垃圾处理费的提升空间和续约的可能性。
业务延伸,以优势打开新的成长空间
粤丰深耕环保领域逾17年,经过努力奋进,如今已实现了“前端清扫、中端清运、后端处置”的闭环产业链条,目前更将业务延伸至智慧城市管理服务。
一方面,推动智慧城市建设,通过数字化手段实现各种生活场景的节能减排,是实现碳中和的重要路径之一。
另一方面,集团能借助垃圾焚烧发电厂在产业链上的独特优势,打开新的成长空间。
垃圾焚烧企业的重要性,在于降低土地二次污染的风险,减少温室气体排放,为城市减碳的重要手段,因此一直以来受到地方政府相当的重视,并形成了双方间深厚的合作关系。
这同时亦为企业奠定了未来拓展业务的桥梁,能为地方政府进一步提供更多服务,辅助开展城市管理运营工作,通过智慧化管理,建立产业协同网络、城市运营网络,提高城市的环境治理质量。
从另一角度看,对地方政府来说,碳中和目标明确后,如果低碳化实践的比较好,未来在城市发展序列中有望占据更高的位置。
可以说,双碳目标,是决定一个城市未来发展命运的重要砝码。
这有利于具备实力的粤丰,以垃圾焚烧发电厂为中心,实现纵向产业链条互动优化,向地方政府提供综合一体化解决方案,助力其实现高质量经济发展、高水平环境保护和高效率低碳转型。
尤其粤丰札根于广东,人口数量和密度以及经济水平均处于全国前列,不论是从智慧城市服务拓展的可能性以及发展空间来看,都是值得期待。
结语
粤丰凭借优秀的管理团队以及以广东省作为业务基本盘,盈利能力在行业中突出,各项财务指标相当稳健。
集团今年将有不少项目陆续投产,增长确定性强,能延续前期良好的高质量快速成长势头,而在垃圾处理全产业链布局上,也存在进一步延伸的可能性。
目前在“碳中和”背景下,更能展望集团将受惠更多的政策红利,例如垃圾处理费的提升以及向居民端推行等,有望成为重估的重大催化剂。
粤丰如今的PE估值不足10倍,不但远低于A股同业的20多倍水平,更是处于历史低位,兼具安全边际以及估值弹性极大。
一直以来,粤丰于环保领域深耕细作,未来仍将发挥现有优势,做大做强的同时,进一步提高垃圾发电效率,真正实现最大的经济效益和社会效益,相信其价值也终将被发现。
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