在金融市场里呆久了,你会发现这里90%以上的现象都与“预期”密切相关。

毫不夸张地说,投资的圣杯并不是那些五花八门的方法论与策略—— 价值投资,趋势投资,逆向投资,而是这简简单单的两个字—— 预期。
市场上现存的这些金融产品,诸如债券,股票,衍生品等等,不论它们如何奇形怪状,归根到底都是在用现有的金钱,与未来的金钱和时间签订契约,而这个契约的核心就是预期。
为了建立这个契约,你需要:
  1. 产生一段对未来现金流的预期 (cashflow)—— 每年产生多少现金流?这个现金流因为什么条件会变化或者中断吗?
  2. 确定这个预期的时间段 (time horizon)—— 三年,五年,还是永远?
  3. 确定一个对这段时间内折现率(discount rate)的预期—— 无风险利率?还是预期收益率?
  4. 最后,你通过现金流折现(discounted cash flow)这个简单又直接的方法,得到这个契约的价格,在这个市场上寻找和你有不同预期的人,然后就产生了交易。
举一些例子,公司的股票价格是你对公司盈利能力的预期,十年期国债的价格是你对无风险利率的预期,三十年国债的价格是你对长期GDP的预期,等等。
本狗在2020年5月和6月写了两篇文章(美股暴力反弹与神奇的“预期管理”“不择手段”的就业报告与美股)讲了那时美联储对于新冠危机的应对和预期管理,之后就没有再写相关的文章。原因很简单 —— 市场预期不变,市场的方向也不会发生变化。
音乐已经响起,反弹再上行是必然的旋律。
2020年新冠危机后到2021年年初市场的预期是什么?经济受到重创,联储保持宽松的货币政策,任何经济数据的下滑都会保证宽松的维持,甚至导致进一步的宽松,从而刺激风险资产的上行。
比如在很长一段时间内,你会经常看到失业率暴涨然后股票市场暴涨的情况,这是因为大家预期糟糕的经济状况会让美联储继续印钱,利好股票市场,尤其是风险高的中小盘股。
而最近,本狗认为市场的预期开始变化,原因主要来自于两个方面:市场逐渐提升的通货膨胀预期,以及对美联储货币政策与预期管理的信任危机。
01 屋子里的大象:通货膨胀
通胀大家其实都很熟悉,简单来说就是物价的普遍上涨。
“屋子里的大象”是一个隐喻,指某些明显被集体视而不见的事物或者风险。通货膨胀,就是现在“屋子里的大象”。
从供需关系的角度简单来说,通胀产生原因就在“物价”这两个字上,要么是需求增加,“物”相对少了,要么是货币超发,“价”相对高了。
虽然理论上可以从两个方向解释通胀的产生,但是弗里德曼在现代货币理论里提到过“通胀在任何时候都是货币现象”。这段论述是如此深入人心,以至于现在大家基本把通胀都归罪于货币的超发。
美联储以及全世界的中央银行,自08年实施大规模的量化宽松以来,就有意地减少甚至避免谈论通胀的影响。
归功于世界生产力的极大发展和全球化,货币超发在很长一段时间里都没能造成生活必需品的通胀,仅局限于各类资产的通胀。
即使在美联储资产负债表短短一年暴增一倍到7-8万亿,各类救助放水层出不穷的今天,美联储依旧宣称美国长期通胀要三年才会到达目标值(2%)。
然而随着新冠疫情的发展,失业率的飙升与生产力的暂时衰退,超发的货币又开始对物价产生影响,也让通货膨胀这个消失已久的幽灵,重新回到人们的视野里。
与美联储描绘相反的,是依旧毫无起色的经济与就业数据,疯涨的大宗商品价格,飙升的十年期国债利率,小市值成长股估值的疯狂下挫,和快餐店菜单上节节攀升的标价。
02 现实与预期
回到我们本文的主题—— 预期。在一个有买有卖的金融市场里,多数人前进的方向,就是市场正确的方向。我们应该相信美联储描绘的数据,还是从市场数据的蛛丝马迹里发现不一样的现实?
什么是现实并不重要,重要的是参与这个市场的大多数人的预期,而预期,最终将成为现实。
与去年夏天那个相信美联储救市的预期不同,从近期飙升超过1.5%收益率的十年期美债来看,市场已经开始对美联储承诺的,那个长期低利率的预期开始产生怀疑。
03/04/2021 十年期美债利率
十年期美债,是对长期无风险利率的预期,也包含了对长期通货膨胀率的预期。在美联储保持政策低利率的情况下,十年期美债的利率升高,就预示着市场对通胀的预期增加,以及对美联储应对通胀而提前加息的预期增加。
十年期美债收益率的上升,也暗示着市场资金成本的上升。当企业不再能以便宜的利率融资,人们会开始对一些高成长但不赚钱的企业产生担忧,引发股票市场的重新估值,造成成长股的价格大幅下跌。
货币政策之所以有效,前提是“通胀可控制”这个市场预期。
一旦市场关于“通胀可控制”的预期失效,货币政策就会瞬间落入“货币超发 -> 刺激通胀”的死亡螺旋,此时美联储将不得不采取紧缩的货币政策来把这个预期拉回正轨。
鲍威尔今天的讲话,虽然还是保持了一贯的鸽派宽松口径,但在主持人对“美联储是不是会提前加息的不断追问下,并没有再提之前“预计三年内不会加息”的承诺,而是说“我们会等到合适的时候才收紧货币政策”。话音未落,市场应声大跌。
我曾经大加赞叹过美联储与鲍威尔在预期管理与扭曲现实上的魔力,然而美联储目前也到了一个两难的分岔路口:是继续无视通胀这头屋子里越来越显眼的大象,采取更极端的宽松调控措施?还是跟随市场展现出的现实,选择计划性地控制通胀?
拜登刚上任,1.9万亿财政刺激计划蓄势待发。钱是不得不印,美联储只好用“长期充分就业”这个虚无缥缈的目标为其打掩护。
但若想要持续印钱,除了转移市场注意力,还有别的方式避免市场掉入“通胀预期”——这个加速导致货币政策失效的死亡螺旋吗?
天下是否有免费的午餐,让我们拭目以待。

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