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“
基础设施公募REITs将缺乏流动性的基础设施存量资产变为具有良好流动性的证券产品，能够有效的拓宽融资渠道、降低资产负债率，有利于资产的价值发现和资金的合理配置。
基础设施资产通过发行公募REITs产品，依靠全过程价值管理，有利于实现基础设施公募REITs经济价值和社会价值的双提升。
”
自去年4月30日中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40号）以来，已有首创股份、渤海股份、东湖高新、协鑫能科、光环新网、浙江沪杭甬等上市公司发布了开展公募REITs申报发行的公告，另有安顺水务、海控能源、深圳地铁集团、中关村发展集团等公司发布了选聘公募REITs项目中介机构的公告。根据公开新闻报道，有近30个项目参与国家发改委组织的项目答辩，其中约有5个项目获国家发改委推荐至证监会，这几个项目涉及的资产包括污水处理、垃圾焚烧和高速公路等。
至此，公募REITs正式由“幕后”走向“前台”，由申报阶段向发行审核阶段迈出了实质性的一步，待公募REITs完成上市后，为更好的维护投资者利益，更好的发挥基础设施资产的服务作用，更好的完善公募REITs的治理机制，公募REITs应建立以价值管理为导向的全过程管理模式。本文首先分析了公募REITs价值管理的必要性，其次介绍了价值管理的相关模型，最后提出了基础设施公募REITs价值管理五维度模型及相关建议。
一、价值管理必要性
价值管理是指以价值发现为基础、价值评估为手段、价值实现为目的的一种综合管理模式，自上世纪八十年代在美国企业界开始出现，后经麦肯锡公司的倡导和推广，在全世界范围内得以流行。价值管理具有鲜明的社会过程性，强调要将价值发现、价值评估和价值实现的方法和手段贯穿于管理全过程，从而更好的实现全过程中各阶段、各环节的价值。
价值管理发展至今，追求“经济利益至上”已不再是其唯一诉求，在追求经济利益的同时，还会考虑社会效益和环境效益。基础设施公募REITs聚焦于基础设施领域，其相关基础资产具有很强的公共服务属性，对基础设施公募REITs的全过程管理中实行价值管理，在实现投资方的经济利益诉求的同时，还能满足政府及公众等群体对基础设施资产社会效益和环境效益的诉求。
从公募REITs的资产属性看，公募REITs实质上是“基础设施资产IPO”，通过公募REITs重塑了资产的管理模式，从“商业管理”向“资产管理”的价值理念转变，强调经济价值和社会价值的并重。因此，对公募REITs实行价值管理，能够更好的服务社会、服务民众，实现可持续发展的目标。
从公募REITs的资本属性看，通过公募REITs重塑和改善基础设施资产的资本结构，重在基础资产的长期价值以及持续不断的创造社会价值。因此，对公募REITs实行价值管理，能够实现全民参与、共创价值、长期共赢的目标。
从公募REITs的治理机制看，公募REITs采用“公募基金+ABS”的结构，现有交易结构下公募REITs的管理链条更长、组织形式更复杂，同时还存在信息不对称、利益冲突下的委托代理问题等诸多问题。因此，对公募REITs实行价值管理，能够使信息披露更加透明、更好的保护中小投资的合法利益。
二、价值管理的相关模型
价值管理有价值创造、价值经营和价值实现三方面的内容，每个方面都有相应的侧重点和实施途径。围绕价值管理的三方面，中化集团董事长宁高宁提出了以社会、客户、股东、员工为核心的价值管理四要素模型，该模型侧重于企业的内部管理；王秀华、牟宗鹏等研究了利益相关者的价值管理模型，但该模型围绕企业供应链在一维空间探讨价值管理；华润集团原首席财务官魏斌，以财务管理为切入点提出了5C价值管理体系，该体系更多的是侧重于财务指标，而财务指标只是价值管理结果的反映，不能反应价值管理的过程；付华在管理会计领域独创了“价值管理五维模型（COWDS）”，该模型从资本视角很好的阐述了价值管理，但忽略了资本市场中信息披露对投资者的重要性，也疏略了社会价值的实现。
现有的价值管理模型均有其适用场景，且有各自的优缺点。公募REITs作为一个兴起的投融资模式，侧重于资产的上市，现有的价值管理模型不能很好的反应公募REITs的特点。故亟待建立一套公募REITs价值管理模型来提升公募REITs的全过程管理质量，从而提升公募REITs的整体价值变得很有必要。
三、公募REITs价值管理模型及相关建议
基于上述研究，以及公募REITs的特点，特别是某些基础设施公募REITs具有公共服务属性，在围绕公募REITs的全过程管理环节中，应建立以资产、资本、治理机制、内部员工、社会价值为核心的公募REITs全过程价值管理五维度模型，即以资产价值和资本价值实现为核心，以治理机制价值实现为手段，以内部员工价值实现为依托，以社会价值实现为最终目标。
在资产端，鉴于现阶段公募基金管理人的主动管理能力还有待提高，特别是在具有公共服务属性的基础设施资产领域，保障基础设施资产的公共服务能力和运营效率，是公募REITs价值管理的重要目标，价值管理的运行机制主要体现在价值创造上。在价值创造的具体手段上，可以聘请原始作为基础资产的运营管理人，可对基础资产运营管理人设置奖惩机制，可引入第三方机构对基础资产营管理人的运营效率运营效果进行评估。
在资本端，公募REITs作为权益类产品，能够改善原始权益人的资本结构、实现相关资产的出表，同时公募REITs的公众投资者、机构资者、战略投资者等投资者通过购买基金份额实现对基础设施基础资产的投资。实现投资人及原始权益人的经济价值，是公募REITs价值管理的首要目标，在价值管理的运行机制上体现在价值实现及价值分配上，通过优化交易结构、合理的税收筹划、建立良好的投资者关系等手段来保障投资人及原始权益人的价值实现及价值分配。
在治理机制上，公募REITs涉及公募基金管理人、专项计划管理人、资产评估机构、托管机构、基础资产运营管理机构等，各机构在公募REITs的申报、发行、运营管理过程发挥着重要作用，各机构也是公募REITs价值管理中价值经营的重要参与方。可以通过明确各机构的权责利关系、建立内外部协同治理的机制、发挥持有人大会的机制作用、让投资者参与公募REITs的管理决策等措施来保障公募REITs的价值经营。
在员工端，员工既是企业重要的有形资产也是重要的无形资产，价值管理四要素模型将员工置于价值管理的重要位置。无论是公募REITs管理人的员工还是基础设施运营方的员工，公募REITs作为一个新兴产品，员工在产品的发行、管理中起着重要作用，员工价值实现是公募REITs全过程价值实现的重要一环。因此，在构建公募REITs全过程价值管理模型中，应将员工价值实现考虑其中，因为员工价值实现是公募REITs全过程中其他价值实现的依托。可通过内部员工幸福指数和员工人均效能比等指标来衡量员工价值的实现程度。
在社会端，公募REITs项目特别是一些具有公共服务属性的基础设施，如污水处理、垃圾处理、固废处理、收费公路等基础设施，承担着重要的公共服务功能，还承担了环境治理功能，因此在构建公募REITs的全过程价值管理模型中，应考虑社会价值的实现。可通过社会效益评价和民众满意度调查等措施保障公募REITs的社会价值实现，建立社会效益评价指标反映公募REITs的社会价值实现程度。
公募REITs涉及环节较多，应充分发挥各环节参与方的专业优势，加强资产端的价值创造能力，妥善处理资本端的价值实现和价值分配关系，完善公募REITs的治理机制，保障公募REITs的价值经营和价值保障，充分发挥内部员工在公募REITs价值管理中的自主能动性，通过价值管理才能实现基础设施公募REITs经济价值和社会价值双提升。
本文仅代表作者个人观点，与工作单位无关
参考文献
[1] 何瑛. 价值管理研究综述[J]. 财会通讯，2005(04).
[2] 王昆. 对标管理方法工具系列｜价值管理四要素模型[Z/OL]. https://mp.weixin.qq.com/s/W9xF83dejIDJVQETCCv4Rw，2020-07-06.
[3] 许浩平. 浅析铁路上市公司的市值管理[J]. 铁道经济研究，2019(05).
[4] 魏斌. 5C价值管理体系:企业价值管理的实用工具[J]. 管理会计研究，2019(02).
[5] 付华. 价值管理五维模型[J]. 新理财，2016(12).
[6] 王秀花. 利益相关者价值管理[D]. 青岛：中国海洋大学管理学院，2012.
撰稿人
彭圣
中化创新（北京）科技研究院有限公司
项目经理
张建红
中国国际工程咨询有限公司
高级工程师
王爱军
中化创新（北京）科技研究院有限公司
总工程师
孙丽萍
天津金融资产交易所PPP资产交易和管理平台
副总经理
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