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2020年刚刚过去，作为资本市场的投资客，如果你还没听说过这一年里最火的SPAC上市，可能代表着你已与市场脱节。
2019年7月，在纽交所上市仅1年的SPAC公司—新风天域，以14.4亿美元的对价，并购了国内知名的高端私立医院品牌和睦家，使其以“新风医疗”的名字完成了美股再上市之路。
仅一个月后，纽交所上市的SPAC公司—Legacy，并购了A股创业板上市公司蓝色光标的5个境外子公司，随后改名为Blue Impact，实现了蓝色光标的分拆上市之路。
进入今年，11月优客工场与纳斯达克上市的SPAC公司 Orison Acquisition Corp完成业务合并，标志着“联合办公第一股”正式以SPAC方式登陆美股。
近期，就连亿万富豪李泽楷，也搞起了SPAC 生意。据悉，他和美国传奇投资人Peter Thiel成立的SPAC公司Bridgetown Holdings，有意并购印尼电商巨头PT Tokopedia，而此次交易的估值在80-100亿美元之间，如果并购顺利完成，将会给资本市场带来巨大的震动。
风靡华尔街的SPAC是什么
SPAC（Special Purpose Acquisition Company）即“特殊目的并购公司”，也被称为“空头支票”或“空壳公司”，其本质是一种为公司提供上市服务的金融创新工具。
SPAC通常由投资、财务领域的资深人士或商界精英作为发起人（管理团队），由共同基金、对冲基金等专业投资机构募集资金而组建上市，目的是通过上市融得的资金，在某些行业或地域中并购不特定的企业。
通俗来讲，SPAC就是由投行、基金公司等专业机构作为发起人，设立的一家壳资源公司。而这家公司上市的唯一目的就是寻找目标公司，通过反向并购的方式，实现目标公司的上市融资。
SPAC的成长之路
SPAC并不是什么新鲜事物。
SPAC架构最初诞生于20世纪90年代，由供职于华尔街投行GKN的戴维.纳伯斯开创。在2000年之前，相比传统IPO企业，SPAC 的数量非常有限，且量级极小，并没有引起资本市场的广泛关注。
到了2003年，由于一级市场机会短缺、华尔街不景气、中印为代表的海外公司高速增长等诸多原因，实力雄厚的机构投资者开始更频繁的运用SPAC架构，以实现高回报。美国证券交易委员会的默许，花旗、原美林、德银等顶级投行的参与，让SPAC被彻底合法化了，SPAC上市迎来了第一轮爆发期。
经过近10年的沉寂后，2014年开始，SPAC再度在美国资本市场受到热捧，无论是从数量还是总募资金额上来看，均呈现出逐年上升的趋势。
尤其是进入2020年，SPAC规模更是翻了一番。截至11月，已经有193个SPAC在美国完成 IPO，总募资金额高达675亿美元，平均规模3.5亿美元。
这其中，大概40%左右的SPAC成功完成企业兼并，有33%的SPAC依然在寻找合适的机会，将近16%的SPAC因未完成任何的收购而进行了清算。以 David Kostin 为首的高盛策略师团队指出，今年以来，SPAC 上市筹集资金较去年高出 5 倍之多。他们认为，推动上述热潮的原因主要来自于投资人对获利的追捧、SPAC 将目标自价值股转移至成长股，以及散户投资人对非传统及早期事业的追求等。若今年 SPAC 股权资本与目标并购企业的价值比率维持在 5 倍，那么这些潜在收购目标企业的总价值未来将达 3000 亿美元。
近年SPAC数量和募集金额
SPAC是如何运作的
SPAC架构通常是由知名的投资机构作为发起人，先“造壳”上市，然后寻找合适的目标进行反向并购，助其曲线上市，最后发起人通过获取股权的方式实现盈利。
其运作模式具体可拆解为四步：“造壳”、上市、资金托管、反向并购。
首先,“造壳”，即由共同基金、对冲基金等募集资金后组建一家“空壳公司”。该公司的特点是只有现金资产，没有其他业务。
其次，将“壳公司”在交易所IPO。上市公司以发行股票单元(Unit)的形式（普通股+认股期权组合）向公众募集资金，所募资金的80%以上将用于并购目标企业。
再次，将资金在托管账户托管。为确保募集资金的安全性，上市公司将所募集的资金100%存放于托管账户，并进行固定收益证券的投资，获取相应利息。
最后，实现反向并购。发起人在规定时间内（12/24个月）寻找目标公司，通过一系列尽调，在获得全体股东半数以上的支持后，将会完成与非上市公司（一般为高成长公司）的合并。至此，非上市公司将会获取SPAC募集的现金，并以新的股票代码实现上市，而SPAC的发起人也将从中获取一部分股权作为回报。
如果规定时间内，SPAC公司没有完成反向并购，将面临清盘的风险。这种情况下，所有托管账户内的资金附带利息，将会100%归还给投资者；而发起人则会承担IPO费用等损失。
SPAC的多重属性
SPAC之所以受追捧，是因为该模式不仅为急于上市或不符合传统IPO要求的企业提供了更快捷、廉价的上市方式，而且对发起人来说获利颇丰。
与传统的IPO相比，SPAC模式不需支付承销费和挂牌费，成本更低；且耗时较短，最快可以在4个月内完成。此外，SPAC还具有并购基金和壳资源的双重属性。
站在发起人的角度，SPAC与并购基金有异曲同工之妙。两者都是通过募集一定的资金，收购目标企业的股权，获得对目标企业的控制权，然后实现盈利。
但相比于SPAC通过公开市场向不特定投资者募集资金、通过出售股票单元实现退出的特征，并购基金则是通过非公开方式向少数机构投资者或个人募集资金，且在完成并购后，并购基金会深度参与到目标企业的经营管理中，通过一定的重组改造，优化企业经营状况，最终通过IPO、管理层收购（MBO）、二级市场转让等方式实现退出获取利润。
站在目标公司的角度，SPAC与借壳上市有诸多相似点。例如，两者都是通过与上市公司并购的形式，实现非上市公司间接上市融资的目的。
不同点主要表现为两个方面：（1）壳的特点不同。借壳上市的壳公司，一般是一些经营不善、基本面极差、面临退市风险的上市公司；而SPAC的壳公司，是发起人造的壳资源，这类壳资源没有任何业务，资产负债表只有现金，是一家非常干净的壳。（2）并购方式不同。借壳上市，一般是非上市公司通过一定途径，获得对壳公司的控股权，然后再将壳公司的不良资产进行剥离，注入优质资产，达到间接上市的目的；SPAC上市则是壳公司在交易所IPO后，通过反向并购的方式，并购非上市公司，从而实现其上市融资的目的。
SPAC到底有多暴利
近年来，受一级市场景气度降温的影响，高盛、软银等众多知名机构纷纷加入到SPAC的大潮之中，这背后主要是因为SPAC能够给发起人带来超预期的回报。
年内最典型的例子是高盛成立的第2家SPAC公司。这家公司在6月完成了IPO，募资总额为7亿美元，在这个过程中，高盛出资5000美元以超低面值获取了大概5%的SPAC公司股权，根据协议，如果后期高盛成功完成反向并购，那么他将获取新公司20%、大概1.4亿美元的股权。
也就是说，如果后期反向并购成功，新公司顺利实现上市，那么，相当于高盛仅花了5000美元赚取了1.4亿美元的收益，实现的账面回报率接近2.8万倍！
相比发起人的天量收益，作为普通投资者，投资SPAC的收益又如何呢？
从目前的市场规则来看，SPAC在IPO时发行的是股票单元，发行价格一般是10美元/单元，1个股票单元包括1股普通股+1个认股权证（一般可以换取1/2股普通股），有些还附加了换股权力（一般1个权力可以换取1/10股普通股）。也就是说，投资者花费10美元可以获得1股普通股+1个认股权证的组合，当SPAC实现反向并购后，普通股和认股权证将会以不同的代码分别交易。
当后期股价大幅上涨时，投资者不仅能获取普通股价格上涨带来的收益，而且还能获取认股权证带来的杠杆收益。
举个例子，年内完成并购的DKNG，2019年IPO时，1个股票单元的发行价为10美元，包含1股普通股+1个可赎回认股权证（执行价为11.5美元，执行期为并购交易完成30日内或IPO发行一年内，一个权证可购买1/3股普通股）。
DKNG股票走势
如果2019年，投资者以10美元/股购入了1000个股票单元，共花费1万美元。截至目前，DKNG的股价为48.96,如期间投资者行使了认股权利，那么该投资可获取的收益共计43780美元（48.96*1000+（1/3*48.96-11.5）*1000-10000），收益率高达4.38倍。
但若不幸，投资者购买的SPAC公司股票股价出现下跌，那么投资者也将承担股价下行部分的损失。
如何参与SPAC
对普通投资者来说，参与SPAC的方式主要是通过在公开市场购买已上市的SPAC股票单元。
如前所述，如果SPAC成功并购，那么投资者持有的股票单元将会变成普通股+认股权证的组合。当新公司股价上涨时，投资者不仅可以获取股价上涨的收益，还可以获得一部分认股权证带来的杠杆收益。
如果SPAC并购失败，那么投资者也会100%拿回投入本金，并且取得一定的利息收入。
除了直接购买SPAC股票外，另一种参与SPAC的方式是购买SPAC ETF来拥有一揽子SPAC公司的股票。目前市场上唯一的SPAC ETF是由Defiance ETF在今年10月发行的Defiance Next Gen SPAC Derived ETF (代码：SPAK)。
该基金跟踪的是Indxx SPAC & NextGen IPO指数，每季度进行再平衡。与直接投资SPAC公司相比，购买SPAK的优势主要体现在两个方面：
（1）SPAK购买的是一揽子SPAC公司股票，其分散投资特征更为明显，可以对冲单只股票下跌的风险；（2）SPAK持有的80%以上股票都是已经完成了反向收购的SPAC公司，并且会根据这些公司的表现，进行季度调整，这使得基金整体的风险敞口大幅下降。
目前SPAK共持有36只股票，大部分都是耳熟能详的明星SPAC公司。其中，DraftKings（代码：DKNG）单只股票占比达到了20%左右，而年初以来，这只体育博彩公司的累计涨幅已经达到了387%。
2021年的SPAC展望
从价值转变为增长
近年来，价值股票一直表现不佳，而成长型股票却一直在上升、上升和下降，这已不是什么秘密。因此，这种趋势将扩展到SPAC细分市场是有道理的。
以大卫·科斯汀（David Kostin）为首的分析师表示，今年SPAC合并的68％来自科技、非必需消费品或医疗保健（主要是生物制药）。在SPAC中，只有24％的合并发生在工业、金融和能源领域。科斯汀和他的团队说，投资者“肯定处于增长的心态”，专注于增长行业的SPAC发起人已经能够成功筹集资金。今年，超过一半的SPAC IPO正在寻求技术、非必需消费品或医疗保健领域的合并。
SPAC的投资者胃口也在上升
高盛团队表示，零售贸易活动的增加也增加了对早期SPAC目标的兴趣。SPAC为公司上市提供了另一种方式，包括那些处于早期阶段或缺乏许多上市公司可比的公司的公司，例如绿色科技，体育博彩或大麻。
Kostin及其研究小组表示，与COVID-19大流行相关的封锁已经触发了零售交易的增长，以及对具有“被认为超增长前景”的公司极易波动的股票的需求。他们还指出大量零售交易的轶事证据，与电动汽车和体育博彩公司在SPAC上市时相吻合，特别是Fisker Inc（NYSE：FSR）和DraftKings Inc（NASDAQ：DKNG）。
投资者的机会成本低
当政策利率接近零时，SPAC对于投资者而言机会成本较低。现金几乎无能为力，而且由于美联储的平均通胀目标计划，在未来三年内不太可能提高利率。
在等待发起人选择可能的目标时，SPAC投资者的收益微乎其微。然后，如果他们不喜欢该潜在的收购目标，则可以使用认沽期权来赎回其股票。Kostin及其团队认为，当利率极低时，SPAC可以代替现金。他们还说，对增长行业的关注也使SPAC的长期资产受益于长期低利率。 假设市场持续增长且经济改善，目前正在寻求收购的SPAC数量庞大）意味着2021年至少将与2020年一样强劲。
End
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