连高值耗材都集采了，医药股还能玩吗？

最近，医疗器械的集采方案初稿正式出台，10月16日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织冠脉支架集中带量采购文件（GH-HD2020-1）》，11月5日，中标结果将揭榜，行业内顿时一片风声鹤唳，似乎去年医药集采后的惨案又要继续发生。

目前冠脉支架是高值医疗耗材里面市场空间最大的，冠脉支架介入年的手术使用量大概在150万左右，市场销售额约为150-200亿/年如今这一通杀价，市场空间恐怕要大幅萎缩超过50%。

一场医疗器械行业的变革似乎已经发生。

市场空间锐减

从整个方案看，这次集采与药最大的不同是，厂商无法通过同质化创新规避集采，药的集采一般都是针对仿制药，药厂还是可以通过做me-too类药物，以1类新药的定位来规避集采，继续采用原来的模式销售。

但器械这次方案，除不锈钢支架及可降解支架外，其他所有合金支架放在一个篮子里面进行集采，若不参与或流标就只能去剩余的标外市场觅食，这注定了这场集采没有给厂商太多投机取巧的空间。

最新的集采方案许多细节上固然不完备，但在压价这个目标的完成度上，比药品集采有过之而无不及。

目前的规则是集采意向采购量为107万个，约为目前年使用量的70%，产品报价低于最低价产品出价的1.8倍，或者高于1.8倍但低于2850元的产品获得拟中选资格，而在获得拟中选资格的产品中取价格最低的前十中标。看到目前近27家产品竞选，最终目前入围产品的中选率仅为10/27=38%。

这个方案无疑是残酷的。

按照规则，最终入围的前十产品品的报价应该都不会超过2850元，而原来冠脉介入支架产品的平均出厂价基本在7000以上，平均降幅至少超过70%。

不同于医药，不中标还有大量的院外和药房市场可以发展，医疗器械没有院外市场，而每年冠脉介入手术的量也很平稳，标外的市场就是30%的量，而且大部分还是低端的不锈钢支架的市场，价格也要联动标内合金支架往下降，没有任何往上的空间。

顺利中标对业绩影响不大

但从成本端看，对于参与集采的大部分国内厂商来说，这轮集采都算不上是伤筋动骨，跟药品集采一样，砍掉的价格应该都是渠道的费用，中标后到手利润下滑幅度不算大。

而且这轮集采并未按照价分配量，而是根据目前的产能和市占率进行分配，充分尊重了当下的医生使用习惯。这一定程度上也减少了各家厂商业绩波动的程度。

以微创为例，原来国内心血管介入业务的产生的分部利润大概在一年6亿人民币左右的水平，现在按意向采购量（假设两款产品都按意向采购量中标）36万，预计出厂平均价在2000左右，成本约700，本身还是能维持4-5亿左右的利润水平。

当然，因为入围不一定中标，不中标就毛都没有，所以整体而言，对于微创来说，赢了不赚不赔，输了血亏，就是这场集采的真实写照。

而最高端的可降解支架和普通的不锈钢支架不在集采范围内，分别是市场过小和性能落后导致的，在标外30%的市场里，可降解支架的表现可以值得期待，集采后不知道医生是否会从利益角度出发在标外选择多使用高端也是定价最高的可降解支架，从而使得创新产品加速放量，这是一个有趣的问题。

整体而言，对于微创这种既得利益者和深度参与者，不降价太多情况下顺利中标，不影响业绩，降价多的情况下顺利中标，业绩下降，不中标，业绩大降。而对于乐普这种中度参与者，不中标业绩一定影响，但总体影响不大。至于一些本来市场份额不多的，例如吉威，甚至有可能因为中标而带动业绩爆发。

对股价的影响

另一方面，虽然集采看上去无比残酷，但在目前市场风格下，对相关股票表现的影响是不大的。

看看今年大涨的微创医疗，大涨的原因是业绩会提升吗？显然不是，今年又亏损了，明年大概率也是。大部分投资者现在还是看赛道，短期内的业绩波动并不会影响他们的投资逻辑。

所以，集采的最悲观状态下，微创即使全部丢标，也是明年亏损多亏一点罢了，反正都是亏损，看起来没有任何不同。

至于乐普，蓝帆这些，影响也就更小了。

现在对医疗器械股股价影响的主要因素还是大家对赛道的信心，而不是业绩。一个非常有趣的例子是：上轮医药集采的大输家信立泰，今年在业绩大降的情况下，居然又涨回来了，市场对集采等当下的利空的恐惧，对基本面数据的重视其实远远比不过赛道投资的狂热。

事实上，今年内买入医疗器械股的投资者应该很多还不知道集采是什么，有什么影响，所以股价跌了，也会有各种各样的担忧，他们只是随风而动。哪天有了更好的赛道，他们便又随风而动，离开远去，即使基本面不存在任何利空。

所以对于现在的医疗器械股股价，大家无需担心，因为短期也没看到什么更好的赛道冒出来，大家也还是愿意相信这个长期的故事。

长期逻辑的变化

但医疗器械行业的逻辑始终发生了一些变化，这轮集采方案最明显的是规避了同质化创新的投机取巧，必须是跨越式创新才能获得溢价空间，如可降解支架。这与制药不同，所以创新医疗器械行业的增长将比制药变得更难，这是由创新的门槛导致的。

另一方面，我们也还是需要重视一个问题，线性的人口-经济对标是不管用的，中国医疗服务价格永远无法向美国看齐，有些东西没集采，只是因为它市场还不够大，医保还没留意到它，医疗这个行业带有非常重的计划经济特性。

现在市场还有些很看好的医疗器械细分创新领域，如心脏瓣膜，预期很高，暂时没有多少销量，因此没有集采，逻辑无法证伪，大家很看好。但这些产品目前市场只有中国，但产品市场空间是按照美国价格来预期的，估值也是。赛道概念掩盖了许多的投资者的无知。

中国老龄化会让国内各项医疗器械的使用量都有快速的增长，但医保局的存在将使得每项产品的价格都会不断地下降，这一来一回，整体市场的增长其实并不吸引。

医疗器械成长的逻辑最重要的依然是全球化。国内老龄化增加并不是国内必然出现制药和医械的必然条件。国内老龄化增长给企业带来的成长空间也极其有限，真正的增长因子，在海外。

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