题图：白银价格走势
来源：Wind，小明研究
一个朋友和我说，做多了黄金，这几天跌哭了！难受，懵逼，迷茫，不知道路在何方。类似的，还有做多白银的，做多股票的.....
反正，最近这个月，九月以来，做多风险资产的同学们，多少都有些郁闷。不晓得我开个直播带货卖面条，是不是会大赚一笔？想想还有点激动！家里有加工面条的，请后台联系我。

鉴于很多同学都有点懵（其实吧，是懒），不知道这轮下跌到底是为什么，前路要怎么思考。我今天再重新总结一下我的看法，其实它们已经在前面不同的历史文章里出现过。

以下是今天上午我在我们20届金融课同学群里的发言：
我此前说，驱动这轮大类资产价格上涨的核心因素是什？无非是两个线索：
1）疫情的变化，以及由此带来的对经济基本面的冲击。
2）全球政策的变化，尤其是美联储货币政策的变化。
第二个因素里，当然了，财政政策也很重要，但财政更多是作用于经济基本面，也就是我们说的定价模型里的“分子”。而货币政策则是作用于分母，以及最直接地为金融市场提供“弹药”，并设定全球金融资产交易的机会成本锚到底在哪里。

此前几个月的大类资产，包括美股为典型代表的股票、原油等大宗商品、债券、美元指数为代表的汇率、黄金白银，都是根据这两条线索展开交易的。

疫情冲击逐渐被市场消化Price In之后，市场开始不那么关注疫情了。当然，这也得益于各国采取的防控疫情的措施，见到了比较大的成效，尤其是中国。因此，疫情对资产价格的影响，在过去半年里，基本上是一条快速下降的曲线。最为典型的代表，是原油价格从极端的负值，回到40美元每桶附近的水平。

疫情这个不怎么交易之后，那核心就回到了政策上，尤其是Fed的货币政策。Fed在疫情之后，快速撒币救市。其撒币规模和速度，都创造了历史。这让市场充斥着流动性，也是美元在汇率上持续走弱的最直接也是最重要的因素。

在权益市场上，由于大量的流动性注入市场，风险偏好开始回升，讲故事的科技股大受追捧，因为科技股现在的盈利不重要，它靠的就是市场对它未来的信心。这种信心，与市场的流动性条件高度相关。
简单来说，就是当市场钱越多，且传统经济表现不太好的时候，人们就倾向于追捧暂时无法证伪的“未来”，科技股估值就拾级而上。这就是为什么我们这边在年初下跌一天后，创业板率先创出新高，美股后来纳斯达克比道指和标普涨得更快更猛的核心原因。
流动性宽松的条件不改，以上这种对“未来”的信仰，就会持续。这种信仰，带动美国股市出现了少数屈指可数的股票大幅走高的同时大量股票并未回到疫情前价格的奇观。这种情况在中国市场也有，只是我们的科技股没那么科技，大家就去搞泛科技，医药，消费之类的东西。
权益市场的结构化特征是明显的，不管在A股还是美股。总有一小部分公司被炒得很高很贵，原因是市场追逐“未来”，而回避现在。另一些跟现实更相关的股票，则一直趴着。
有关这一点，我之前发文提醒过，投资者在一部分股票被炒得估值很高的时候，要警惕风格的转换。现在还是要提醒一下这个风险，因为一旦流动性宽松的环境边际上不能延续，那么炒高估值的股票，就会对流动性变化最为敏感，跌起来会比它们涨上去的速度更快。
比较典型的一个股票是，特斯拉TSLA。嗯，特粉不要骂我，但它现在的市值规模，我感觉对于一个理性的投资者，是不太会去碰的并不安全的大泡泡。
特斯拉疫情之后的股价走势
来源：Wind，小明研究
好公司，并不一定会给投资者好价格。如果一个好公司，给你一个泡沫化严重的价格，即便它再好，我认为你也应该忍一手。
股票说完，再说说大宗商品。

大宗商品整体来说，它的价格运行机制和股市不一样。
在股票市场，价值投资的理念是比较正统也比较流行的。因为理论上，如果你能找到一家好公司，它的确可以成为你的现金牛（Cash Cow）。持有的时间越长，你的回报就越高，比如茅台，比如巴菲特持有的那些明星股票。
但在大宗商品市场，把时间拉长了看，价格实际上一直在做箱体震荡。涨涨跌跌，上升和下降交错。没有哪个商品能像茅台一样维持长周期的升势，就算黄金也不行。早在约十年前，黄金价格就上破了1900美元，直到今年，才重新回到1900上方，现在又掉了下来。
金价十年走势

来源：Wind，小明研究
商品市场总体来说，它由一些中周期的趋势构成长周期的震动这么一个情况。也就是说，在几个月里，通常我把一个主力合约的存续期称之为中期，它可以表现出一个稳定的趋势。但要跨越几个月到年计算，要持续表现为一个价格趋势，几乎是不可能的。

为什么会这样？因为商品市场交易的是未来的现货价格，而现货价格直接地受制于供需，表现为库存。而供需和库存，又直接地受到利润的影响。价格高，利润大，那供给就会上来，价格就会下去，反过来也是一样。这就是市场对于商品价格的天然调节机制。

扯远了，说回来。
最近半年的商品价格恢复，既得益于疫情冲击消退后商品需求的回升，也得益于流动性的注入。当然，流动性的注入，最终也会表现为商品需求的增加。如果此时，再叠加供给侧出点问题，那价格就要起飞。比如九月以前的铁矿石，就是这个情况的典型。
但是，如果供给弹性相对较大，且需求如果再次走弱呢？那商品价格是不是就要快速做“均值回归”的运动？这就是进入9月以来，商品市场率先下跌的原因。比起股市，商品的下跌更坚决，更流畅，也更早一些。

债券，目前是有些纠结的。

债市一方面随着前面流动性扩张带来的名义利率快速下降且经济预期不好，而快速走出一波牛市。但目前，名义利率不走低了。美联储的新框架里，美债收益率下限是明确的，负利率反正现在是看不到。那么你还能指望债市继续牛下去吗？这个情况，在中国五六月就出现了。
那现在大家担心二次疫情需求再次受到冲击，理论上不是有利于债市么？这个角度是没错，但不要忘了市场价格的运行是各种因素合力的结果。美债收益率下限的明确，这一点让美债很难继续走牛。叠加需求走弱的预期，那结果就是债市做活塞运动。
最后是汇率。汇率的问题，彪哥搞了一期简单的科普，我觉得说得挺好，我就不废话了。强势插入给大家看看：

欢迎大家通过上面的视频来源，点进去关注彪哥，他现在比我勤快多了。毕竟小伙子需要赚钱，而我，只需要下地种菜。（狗头
弄清楚以上这些大问题，你就明白我在训练营群里说的那些话，到底是什么意思。弄清楚了那段话，接下来怎么走，该怎么办，你就心里有数了。

行文至此，我才想起，因为发了昨晚上的文章，我要去接受彪哥批评。不说了，我请罪去了。
😭

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