【宏观经济】美企海外业务收入比例与回流可能

近期随着疫情爆发，美国政府正力推企业回流。前期美国税改及中美贸易战经验显示，税收优惠及对外发起贸易战确实带来了跨国企业现金流回流及美国制造业回流。那么，在当前美国政府计划给予企业回流补贴政策预期下，美国跨国企业会进一步回流吗?

本文通过挖掘标普500.上市企业的海外业务收入数据发现，在已披露海外业务收入的上市企业中，海外收入占其总收入比重的平均水平为39.5%，高出同期出口与GDP比重27.8个百分点，折射.上市企业海外业务收入更多源于海外生产。其中，个别上市企业如百特国际、美国网存及菲律普莫里斯国际的收入全部来源于海外市场。

同时本文进一步计算标普500.上市企业对中国市场依赖度发现，在已披露中国收入的.上市企业中，中国收入占其总收入的平均水平为16.2%。分行业看，美国标普上市企业对中国市场依赖度较高的行业集中分布于高端消费及高端制造市场。高端消费市场方面，主要分布于酒店餐馆与休闲、纺织品服装与奢侈品两个行业;高端制造市场方面，主要分布于通信设备、半导体与半导体生产设备、电子设备仪器和元件等行业。这些行业的共同特点为，中国均在这些行业占据全球前列的市场份额，且开放程度较高。

综合来看，我国拥有巨大市场规模优势，这将成为应对美国供应链去中国化的有效手段

近期随着新冠疫情爆发，特朗普政府再度推动全球供应链去中国化。4月10日白宫国家经济委员会主任库德洛表示，“一种可能吸引美国企业从中国回流的政策是将回流支出100%直接费用化，实际上等于我们为美国企业从中国搬回美国的成本买单”[1]。随后，路透社5月4日报道[2]，美国商务部、国务院和其他政府机构正在寻求方法以推动美国企业将采购和制造业务都从中国撤离，同时美国现任和前任的一些官员告诉路透称，采用税收激励和潜在的回国补贴是正在考虑的用于促进这种变化的措施之一。这引发了市场关于美国企业回流的担忧，本文据此展开讨论。

1、特朗普政策的企业回流效应

特朗普政府主要通过对内减税和对外加税两种方法，以吸引和倒逼企业回流美国。在对内减税方面，2017年12月22日美国最终税改法案正式提交美国总统签署生效。该法案将C型公司的企业所得税税率统一为21%，使得美国总税率与OECD国家的25%的平均水平基本一致。此外，该法案亦降低了境外利润汇回税，以鼓励美国企业的境外公司利润回流美国。在对外加税方面，特朗普对外挑起贸易摩擦、加征关税，提高企业对美国出口成本，进而倒逼企业回流美国。以中美贸易摩擦为例，自2018年1月初美国对中国发起贸易摩擦以来，美国对中国关税水平已由2018年1月1日的3.1%加征至2020年2月的19.3%，参见图表1。

从其政策效果看，受利润汇回影响，美国对外直接投资在2018年第一季度和第二季度分别为-481.3亿美元和-1209.2亿美元，对外直接投资大幅收缩，参见图表2。联合国贸易和发展会议于2019年6月12日发布的《2019年世界投资报告》指出，2018年全球外国直接投资流量继续下滑，减少了15%降至13000亿美元，连续第三年出现下降，主要原因是2017年底美国实行税制改革后，美国跨国企业在2018年前两个季度将累积的国外收益大规模汇回本国。

同时，美国通过对外加税抬升跨国公司的交易成本，进而倒逼服务于美国市场的跨国公司在美国投资设厂。具体从外国跨国公司的资本流入情况看，2018年外国跨国公司在美国制造业资本流入1688.9亿美元，同比增长74.6%，增速为2014年以来的最高值，参见图表3。

2020年4月科尔尼管理咨询公司发布的美国年度贸易回流指数显示，美国制造业正从亚洲低成本地区撤出[3]。2019年美国自中国、越南、菲律宾等亚洲低成本地区制成品进口总额为7570亿美元，较2018年下降了7.2%，同期美国国内制成品总产值为62710亿美元，持平于2018年。具体从美国制造业进口比率[4]看，2019年美国制造业进口比率出现自2011年以来首次下行，由2018年的13.1%下降至2019年的12.1%，参见图表4。这种变化主要受中美贸易战影响，美国自中国制造业进口900亿美元，同比下降17%。

综上，特朗普制造业回流政策确实初见成效。那么，随着疫情的扩散，美国制造业的回流会进一步加快吗？对于跨国企业来说，其对外直接投资动机可分为资源导向型、市场导向型、成本导向型、分散风险导向型及技术导向型等。其中，发达经济体向发展中经济体直接投资以资源、市场和成本导向为主。目前，跨国公司“邻近采购”（“near-sourcing”）现象日趋普遍，跨国公司寻求接近本国市场、交货周期更短的制造地。为此，我们尝试从美国跨国企业海外收入比重视角，分析美国制造企业回流本国的空间。

2、美企的海外业务收入状况

为计算美国跨国企业的海外业务收入占比，本文以标普500指数的505家作为样本，观察了其海外业务收入情况。标普500指数成份企业来自于经济各个领域，其具有采样面广、代表性强及连续型好的特点。

具体从全样本看，在我们观察的505家美国上市企业中，披露海外业务收入的上市企业共计有336家，其海外收入与其总收入之比的平均值为39.5%，而2019年美国出口与GDP的比重仅为11.7%。这意味着，这些上市企业的海外业务收入更多源于当地生产当地销售。

从企业分布情况看，有189家上市企业海外业务收入占总收入比重位于平均水平以上，其中百特国际、美国网存及菲利普莫里斯国际披露的年报数据显示海外业务收入占总收入比重高达100%；同时有147家上市企业海外业务收入低于39.5%，其中DISH NETWORK、霍顿房屋、杜克能源、LEIDOS、沃那多房产信托海外业务收入为零，总收入全来自于美国市场。

具体从已披露数据的上市公司的行业看，根据WIND三级行业分类，本文将这336家上市公司归类至WIND三级行业分类中，并计算该行业对海外业务收入依赖度发现：

第一，海外业务收入占总收入比重超过50.0%以上的行业主要有：烟草（100%）[5]、技术硬件与设备（76.8%）、半导体与半导体生产设备（75.9%）、汽车零部件（68.8%）、公用事业（68.3%）、能源设备与服务（64.8%）、化工（60.0%）、家庭与个人用品（59.5%）、电脑与外围设备（57.7%）、金属非金属与采矿（56.5%）、综合类（56.2%）、生命科学工具与服务（54.7%）、互联网软件与服务（54.1%）、通信设备（52.8%）、纺织品服装与奢侈品（50.0%）。

第二，海外业务收入低于50.0%但高于平均水平39.5%的行业主要有：办公电子设备（49.6%）、医疗保健设备与用品（49.4%）、电子设备仪器和元件（49.3%）、软件（48.3%）、公路与铁路运输（47.9%）、饮料（47.0%）、制药（45.4%）、建筑产品（44.9%）、机械（44.4%）、石油天然气与供消费用燃料（44.4%）、休闲设备与用品（43.8%）、电气设备（43.5%）、酒店餐馆与休闲（43.0%）、食品（42.8%）、互联网与售货目录零售（42.4%）、信息技术服务（42.2%）、房地产管理与开发（42.0%）、容器与包装（41.6%）、生物科技（40.8%）、消费品经销商（39.7%）。

第三，海外业务收入低于平均水平线39.5%的行业主要有：保险（38.7%）、多元金融服务（37.7%）、航天航空与国防（35.7%）、航空货运与物流（31.9%）、资本市场（31.4%）、专业服务（30.5%）、房地产投资信托（28.8%）、汽车（28.6%）、媒体（28.5%）、消费信贷（25.3%）、食品与主要用品零售（23.7%）、建筑与工程（22.7%）、纸与林木产品（21.8%）、医疗保健提供商与服务（20.2%）、贸易公司与工业品经销商（20.1%）、专营零售（17.6%）、家庭耐用消费品（17.6%）、复合型公用事业（13.6%）、医疗保健技术（11.0%）、商业银行（10.9%）、多元电信服务（10.4%）、电力（6.6%）及建材（1.3%）。

需要指出的是，某些行业中如建材、多元电信服务、商业银行、医疗保健技术、消费信贷、房地产管理与开发、休闲设备与用品、公路与铁路运输、办公电子设备、公用事业、公用事业只有一家上市公司，由此就使得我们观察的行业情况实际就是其所属公司的情况。

3、美企从中国撤出的空间测算：中国市场依赖度视角

我们在2020年3月25日发布的报告《贸易战改变了我国产业链什么？》中发现，对于我国拥有超大规模市场的行业，贸易战不仅没有导致外资流出，反倒还促进了美国企业的对华直接投资。因此，从美国跨国企业对中国市场的依赖度出发，我们可观察美资企业撤出中国可能性大小。

在这505家上市企业中，共计有61家上市公司披露了其来源于中国的收入。从这61家上市公司行业分布情况看，有11家为半导体与半导体生产设备企业，5家为电子设备、仪器和元件企业，5家为化工企业，5家为生命科学工具与服务企业，参见图表6。

从其收入对中国市场的依赖度看，在已披露来自中国收入的上市企业中，对中国市场依赖的平均水平为16.2%。其中，酒店餐馆与休闲行业对中国市场依赖度高达50.8%；随后依次为通信设备，对中国市场依赖度为47.8%；半导体与半导体生产设备，对中国市场依赖度为41.3%；电子设备、仪器和元件，对中国市场依赖度为22.4%；电脑和外围设备，对中国市场依赖度为16.8%，参见图表7。

具体分行业看，美资企业对中国市场依赖度较高的行业可分为两类：高端消费及高端制造。

从高端消费看，主要分布于酒店餐馆与休闲、纺织品服装与奢侈品两个行业。酒店餐馆与休闲行业作为不可贸易品，要求本地提供本地消费。随着中国人均收入水平提高，酒店餐馆与休闲行业市场规模不断增长。以金沙集团为例，2019年其在中国收入为119.4亿美元，占总收入比重86.9%。具体从旅游市场规模看，根据《世界旅游经济趋势报告（2020）》，2018年，美国和中国在服务贸易出口国和旅游服务贸易出口国中均位列前两位，亚太地区城市的年旅游投资规模最大，达到1406亿美元，占全球城市旅游所吸引投资总额的48.2%。中国和美国是旅游投资的热土。2018年，中国城市的年旅游投资总额最高达939亿美元，其次是美国，其年投资总额为440亿美元。同时就纺织品服装与奢侈品而言，伴随着中国居民收入水平提高，中国已成为全球第一大奢侈品消费市场。根据麦肯锡的《中国奢侈品消费市场2019》，2018年中国人在境内外的奢侈品消费额达到7700亿元人民币（约合1150亿美元），约占全球奢侈品消费的三分之一，参见图表8。

从高端制造业看，美国上市企业对中国市场依赖度较高的行业集中分布于通信设备、半导体与半导体生产设备、电子设备仪器和元件等行业。具体从通信设备市场看，根据Dell’Oro发布的2019年全球电信设备市场报告[6]，2019年全球电信设备市场收入排名前五的供应商分别为华为（28%）、诺基亚（16%）、爱立信（14%）、中兴通讯（10%）和思科（7%）。根据爱立信首席执行官估计[7]，中国占4G基础设施市场的60%，且在未来5G中还可能占有类似的份额。从半导体与半导体生产设备市场规模看，2019年中国市场的半导体销售额占全球半导体销售额比重为35.1%, 分别高出美洲及欧洲16.2及25.5个百分百分点，参见图表9。

综上，一方面，经验数据显示，特朗普的税收优惠政策及对华贸易政策，已在一定程度上促进了美国制造业回流；但另一方面，美国标普500上市企业数据显示，美国上市企业中平均有39.5%的收入来源于海外，同时对中国市场平均依赖度为16.2%。这或表明，受制于对海外市场尤其是中国市场高度依赖，美企回流存在天花板。

注：

[1]资料来源：Kenneth Rapoza，《Kudlow:‘Pay The Moving Costs’ Of American Companies Leaving China》,https://www.forbes.com/sites/kenrapoza/2020/04/10/kudlow-pay-the-moving-costs-of-american-companies-leaving-china/#2d03e5c513c6，2020年4月10日

[2]资料来源：弗林，《消息人士：特朗普政府强力推动全球供应链去中国化》，http://www.rfi.fr/cn/，2020年5月4日

[3]资料来源：KEARNEY,《Trade war spurs sharp reversal in 2019 reshoring Index, foreshadowing COVID-19 test of supply chain resilience》,2020年4月，https://www.kearney.com/operations-performance-transformation/us-reshoring-index

[4]美国制造业进口比率（MIR）=制成品进口总额占国内总产值的百分比，其中制成品进口总值包含从14个传统离岸贸易伙伴进口的制成品数据，这14个贸易伙伴包括中国、中国台湾地区、马来西亚、印度、越南、泰国、印度尼西亚、新加坡。菲律宾、孟加拉国、巴基斯坦、中国香港地区、斯里兰卡和柬埔寨

[5]该行业包含的样本只有菲利普莫里斯国际一家上市企业，而该上市企业披露的2019年年报数据显示海外业务收入占总收入比重100%。

[6]资料来源：通信世界全媒体，《Dell’Oro发布2019全球电信设备市场报告，中国企业取胜》，2020年3月3日，http://www.cww.net.cn/article?id=466316

[7]资料来源：讯石光通讯网，《2019年全球电信设备市场增长2% 华为中兴份额增至38%》，2020年3月3日，http://www.iccsz.com/site/cn/News/2020/03/03/20200303010951097620.htm