文 ✎ 林夏淅
编辑 ✎ 刘肖迎
自2019年最后一天,汤臣倍健发出上市十年首亏(预亏3.65亿元—3.7亿元)的业绩预告后,市场就唏嘘不已。
经过2016年的低谷,这支国内保健品行业的龙头股好不容易在2017年、2018年重现高增长后,2019年又“趴下”了。
业绩预告中,把此次亏损的责任推到了《电商法》身上,认为是《电商法》 导致汤臣倍健新收购的子公司Life-Space Group Pty Ltd(下称“LSG”)在澳洲市场的业务未达预期,计提大量减值。
但事实真的是这样吗?
俗话说,丑媳妇总要见公婆,2020年3月12日晚,汤臣倍健公布包含更多信息的2019年成绩单,细读之下,市界发现,这也并非事实的全貌。
并购失败
截至2020年3月13日,以膳食纤维补充剂出名的汤臣倍健,以268.7亿元市值位居国内保健品行业龙头位置。
从2019年年报数据来看,这一年恐怕是汤臣倍健的本命年,各项指标下降,汤臣倍健似步入了“水逆期”。
相较于前两年收入增幅的大幅回升,2019年汤臣倍健收入52.62亿元,增幅重新回落到20%左右,归母净利润则出现大跳水,亏损3.56亿元,同比下滑135.51%。亏损数额略低于之前的业绩预告。
年报显示,公司大幅亏损的最大原因也与业绩预报无二,主要是由于对LSG计提了10.09亿元的商誉减值和5.62亿元的无形资产减值损失所导致。
前几年,打着提高自身核心竞争力的旗帜,食品及保健品行业跨境并购成为热潮,2015年,合生元完成中国乳业最大并购案,收购澳大利亚著名的维生素企业Swiss83%的股权;2016年,西王食品公告以48.7亿元对价现金收购全球最大的运动保健品企业之一Kerr Investment Holding Corp.;2017年哈药股份以19亿元的对价收购了美国保健品公司健安喜(GNC)40.1%的股权。
汤臣倍健也不甘落后,在2016年与Nature’s Bounty(以下简称“NBTY”)共同成立合资公司健之宝,投资8000万-12000万元,占股60%,运营中国境内美瑞克斯(Met-RX)和自然之宝(NBTY)两大品牌业务以及跨境电商业务。
但合资公司健之宝始终不给力,自成立后基本没怎么盈利,还累计亏损了1.23亿元,目前已进入清算程序,留下了2147.14万元的烂账收不回来。
但汤臣倍健显然没有吸取教训,上演了2018年规模更大、更令人摸不着头脑的跨境并购,以35.14亿元现金收购LSG,埋下22亿元的商誉隐患。
并购事件的具体内容市界已在此前的文章《汤臣倍健的危险交易》中做过详细解读,此处不再赘述。
时隔一年,LSG就给汤臣倍健带来了15.71亿元巨额减值亏损,除此之外,这笔交易其实还影响着公司的管理费用和财务费用。
财报数据显示,2018年和2019年汤臣倍健管理费5.04亿元和5.56亿元,较2017年以前上了一个新台阶,主要原因是并购LSG带来的存货损失、折旧摊销费有所增加。
财务费用则从2018年开始大幅度变化,并在2019年由负转正,即从收利息变为了付利息,主要是因为2018年为了并购而新增的10.51亿元借款,产生大量利息支出所致。
从目前的情况看,汤臣倍健收购LSG形成的商誉还有11.83亿元,仍是再次暴雷的一大隐患。
另外,并购LSG时,形成的无形资产高达14.14亿元,除去此次大额减值,以后每年计入管理费用的摊销金额会有所减少,剩余部分也仍是隐患。
还有,2018年因并购而新增的借款在去年偿还大部分借款后,未来对财务费用的影响倒是比较有限 ,不像管理费用,将持续挤压利润。
那么LSG的颓势能否得到好转? 
用简单的逻辑判断不太容易。
首先,LSG属于境外品牌,借助国内各种渠道进行推广,效果显然并不理想。其次,LSG原本在国外的运营情况已经在此前的文章中说明过,存在应收账款和存货占比较高、净利润增长有限、毛利率低等问题,而汤臣倍健连LSG在国内的推广都未能成功,又如何能够改善LSG在国外大本营的运营情况呢?
不擅长并购,却一再并购,汤臣倍健这回应该是吸取了一个很大的教训。
除去LSG之后的影响
由于LSG的各项减值对汤臣倍健2019年业绩影响太大,所以很容易让人忽略汤臣倍健其他方面的问题。
如果按照年报数据,除去商誉和无形资产减值的影响,那么汤臣倍健2019年收入净利润的趋势应该是下图这个样子。
从图中可以看出,不论是收入还是净利润,增长幅度较前两年还是有了明显下滑。尤其是净利润,只有4.37%的同比增长幅度,在汤臣倍健自己的业绩史上,也是除了2016年外,最低的一年。
这样的表现,显然不能把锅全都甩到并购LSG身上,更不能甩到《电商法》身上,可以说这是其整体表现不佳的一年。
如果说前两年让汤臣倍健重回高增长的是大单品战略和电商品牌化战略,那么今年在LSG的大额减值之外,汤臣倍健最大的问题也是这两个战略的哑火。
首先是大单品战略。曾经正在2017年和2018年作为拳头产品的“健力多”,分别实现了3.8亿元和8.09亿元收入,增长幅度分别高达160%和128.8%。但2019年“健力多”的增速急转直下,仅增长了47%,实现11.9亿元收入。
此外,2018年年报显示已开始试点的“健视佳”,在2019年年报中仍然处于培育状态,属于雷声大雨点小;而预备大显身手的益生菌产品“Life-Space”,则由于批文限制,在2019年业绩也未能达到预期。
其次是电商品牌化战略。为了适应保健品消费者“趋于年轻化”的特征,汤臣倍健在电商品牌化方面砸了重金,不仅请来蔡徐坤、米兰达可儿等明星代言,还在不断加码天猫、淘宝、京东、唯品会等主流电商平台,
由此,2019年汤臣倍健的销售费用,以16.5亿元的绝对值和31.4%的占收入比重,刷新了自己的历史记录。
但高昂的投入带来了什么呢?
2019年汤臣倍健线上渠道的收入仅实现17%的同比增长,较上年45%的同比增速反而有了大幅的下滑,线下收入增速也大幅降低,从上年的35%降至20%,全渠道增长失速。
数字之外,在业绩全面走弱的2019年,汤臣倍健的员工结构也发生了一些变化。
相比2018年,2019年汤臣倍健各类员工均有不同程度的增长,唯独技术人员大幅减少了172人,占员工总数的比重从上年的28.15%降至19.78%。同时,销售人员和行政人员比重分别提高了4个和4.5个百分点,目前占比达到30%以上,整体员工结构发生了较大的变化。
通常来说,企业年报中的应付职工薪酬科目体现的是截至12月31日这一天,属于本年度的、应计提但还未发放的工资,每年根据员工人数变化会有一个同向的浮动。
但从披露的数据来看,汤臣倍健在2019年员工人数增加154人的情况下,年末计提的应付职工薪酬却大幅下滑,回到两年前的水平。这或许就与研发人员的大幅减少有直接关系。
不管是是出于业绩压力还是策略改变的原因,这样的人员结构变化,可能有助于控制人力成本,但对于一家需要注重研发和技术的保健品企业而言,并不是什么好事情。看来汤臣倍健是越来越重视销售了。
疫情之后
在当下这个时点判断汤臣倍健的未来,就不得不联系还未消退的新冠肺炎疫情。
如果从积极的角度来看,这次疫情必然会在一定程度上提高全民的健康意识,若此后出现所谓的“报复性消费”,那么保健品或许已经占据了一个位置,尤其是对于抵抗力更弱的幼童和长辈。
除了强身健体外,大家已经认识到免疫力是抵御疾病的一个重要武器,而汤臣倍健主打的一系列产品都是以补充绕膳食纤维、提高人体免疫力为主题,正好符合了这种需求。
根据中投顾问的行业分析报告,2018年中国大陆地区保健品人均消费金额仅为117元,而中国香港、日本、美国的人均消费金额则分别达到767元、662元和924元,中国大陆地区有很大的上升空间,可以说汤臣倍健身处一个发展前景一片大好的产业之中。
但是从机构持股比例来看,已经从2018年末的37.83%下跌至当前的16.58%,目前无券商持股,基金持股比例也只有3.39%,这在很大程度上代表了资本市场的态度。
手握一手好牌的汤臣倍健,因为盲目并购,耗费了太多精力,想要在陷入“水逆期”后再次翻身,需要反思的还有很多。
转自市界 作者 林夏淅

本文由「华尔街俱乐部」推荐,敬请关注公众号: wallstreetclub
声明:本文仅代表作者个人观点,不构成投资意见,并不代表本平台立场。文中的论述和观点,敬请读者注意判断。
版权声明:「华尔街俱乐部」除发布原创市场投研报告外,亦致力于优秀财经文章的交流分享。部分文章、图片和资料来自网络,版权归原创。推送时未能及时与原作者取得联系。若涉及版权问题,敬请原作者添加WSCHELP微信联系删除。谢谢授权使用!
华尔街俱乐部凝聚华尔街投行的高端资源,为中国民营企业“走出去”提供全方位的顾问服务,包括企业赴美上市、战略投资、并购、私募路演和投资者关系等。在投资理念和技术方面提供华尔街投行专家实战培训,为您进入华尔街铺设成功之路。


继续阅读
阅读原文