竞争开始！就在洲际交易所（ICE）旗下万众期待的 Bakkt 期货平台发布前一个工作日，芝加哥商业交易所（CME）宣布将在 2020 年第一季度推出比特币期权产品。洲际交易所也不甘示弱，随后宣布将在今年的 12 月上线期权合约。

加密资产衍生品市场曾被大多数业内人士视为非重要市场。但最近，为什么它会引起全球两家最大的交易所在这领域的公开竞争？
  趋势

几乎每一周都有一个新的机构宣布打算进入日益火爆的数字期货市场。最近，两家交易所巨头币安和 Bitfinex 都发行了自己的期货产品，并取得了不同程度的成功。

情况并不总是那么乐观。总部位于香港的 BitMEX ——全球比特币合约流动性最高的交易所——在兴起之后的很长一段时间以来饱受行业领袖的怀疑。其合约产品被诟病为只服务于那些喜欢开高杠杆的赌徒。

数字期货市场在 2018 年真正起飞。其交易量相比于 2017 年增长了 10 倍，而 2017 年被公认为是数字货币市场的巅峰时期。根据  Skew 和 Bitwise 汇编的数据，比特币期货和其它永续掉期合约目前的交易量平均是比特币现货市场交易量的 10 倍以上。


（来源：Skew.com）
事后看来，背后的原因比较简单。随着 2018 年起数字货币市场陷入长期低迷以来，市场参与者都在设法从下跌的价格中获利，或是找到对冲的方法。期货市场的发展就是源自做空市场的需求。

数字货币期货市场从两年前开始迅速发展壮大。在 2017 年第四季度，《金融时报》发布了一篇文章，作者经过充分调研后，写下了如何做空显卡制造商 Nvidia 股票的方法，该公司旗下的显卡产品在比特币矿工群体中非常受欢迎。这可能是做空数字货币最方便的方法。

这是加密货币市场上的怪现象吗？并非如此...

由于动荡加剧，传统市场也出现过“衍生品热潮”。理查德·尼克松（Richard Nixon）于1971年废除了布雷顿森林体系，转向法定货币体系，并允许所有货币都实行浮动汇率制度。于是，20 世纪 70 年代经历了难以置信的金融动荡。在 1973 年 10 月，全世界爆发了第一次石油危机，黑金（石油）的价格在本不活跃的市场中暴涨了起来。

同样在 1973 年，就石油危机爆发的几个月前，在一系列（没那么）奇怪的波折中，菲舍尔·布莱克（Fischer Black）和迈伦·斯科尔斯（Myron Scholes）发现了一种很简单的期权定价分析公式，该公式在二十年后赢得了 1997 年的诺贝尔奖。人们普遍认为，这两件事共同开启了衍生品资产的辉煌时期。

这不只是一时的狂热。位于华盛顿的美国货币监理署办公室（Office of the Comptroller of the Currency）估计，银行目前持有价值 200 万亿美元以上的衍生品。无论在哪个市场上，大多数相关方都开始参与衍生品交易。

“我们将驯服比特币”—— 芝加哥商业交易所的荣誉主席利奥·梅拉梅德（Leo Melamed）

我们应该相信这位传奇期货交易者的预测吗？

业内已经达成了一种共识，即，比特币的波动性太大，不适合作为一种交换媒介——在 2017 和 2018 年掀起了“稳定币”项目热潮。从结构上来讲，比特币的无弹性供应不会受到供求冲击的影响——所有调整都反映在价格，因此造成了波动性。这个逻辑没错，但事实并不一定如此！例如，这种说法也可以套用到黄金上，黄金是波动性最低的资产之一，根据圣路易斯联邦储备银行（Federal Reserve of Saint Louis）所获得的数据，2019 年黄金的日均波动率为 0.6% 。

造成资产波动性的因素有很多。其中之一是市场结构。学者们广泛研究了衍生品市场发展对基础资产波动性的影响，其中绝大多数人都认为衍生品有助于稳定价格。

对于期权来说尤为如此，因为市场上通常是以 “call overwriting（卖出看涨期权来对冲持有头寸的风险）”为主，因为投资者想要获得额外的收益。为顺应这一市场趋势，位于洛杉矶的 Wave Financial 公司率先推出了基于比特币衍生品收益的基金。

随着市场的不断壮大，比特币的波动性得到结构性降低。
  市场选择

衍生品往往离不开杠杆。有了杠杆，你就能撬动更多资金。这样很好，但是仅限于一定范围内。沃伦·巴菲特（Warren Buffet）有一句名言，衍生品是一种具有大规模杀伤性的金融武器，需要进行谨慎的风险管理。

因此，全球范围内的监管机构一直在努力遏制杠杆的使用。2019 年 5 月，日本金融服务管理局（FSA）要求 bitFlyer 降低其永续掉期产品的杠杆率。英国金融行为监管局（FCA）正采取更加严厉措施，打算禁止机构向散户提供加密货币衍生品。监管机构还要求散户经纪人提醒其客户关于投资衍生品资产的风险。

“差价合约（CFD）是一种复杂的工具，由于杠杆率较高，亏损的风险很大。72% 的散户在交易差价合约上亏过钱。”——一家很受欢迎的散户经纪公司在登录界面提醒信息中这样写道。

既然在标的资产波动性较低的情况下， 72 % 的投资者都会在差价合约交易中亏钱，那么以波动性较高的比特币作为标的资产，开 100 倍杠杆的合约交易又会如何呢？

随着时间的流逝，监管机构很有可能会将衍生品市场交给专业人士，或者根据达尔文进化论，会自然演变成那样。
  在交易量之外

大多数参与者——包括我们 Skew 公司的人——都花了太多时间去担心交易量的问题。衍生品的交易量主要是受杠杆的影响。当日本金融服务管理局在 5 月 28 日要求 bitFlyer 将最高杠杆率从 15 倍降低至 4 倍时，交易量在一夜之间至少暴跌了 50% 。

（来源：Skew.com）

衍生品合约是交易双方之间的零和合约（zero sum contract）。交易者和投资者在建仓之时必须在账户中留有一定的保证金。全球领先的交易平台 BitMEX 要求最低维持保证金为 0.5% ，最低初始保证金为 1% 。而芝加哥商业交易所的初始保证金为 37% 。这就意味着，如果你在 BitMEX 上开了个价值 100 万美元的仓位，你只需要交 1 万美元的保证金，如果是在芝加哥商业交易所，你至少要交 37 万美元的保证金。

芝加哥商业交易所开设的比特币期货合约（即未平仓合约）的总金额目前为 1.5 亿美元，在 BitMEX 上达到了 11 亿美元。由于二者的保证金要求不同，尽管 BitMEX 上的交易量达到了 10 倍，但是两家交易所上的比特币衍生品的交易金额相差无几。羊群效应可能比人们想象中的更加严重。

对于离岸交易所来说，这种设置是有利的，因为它们是根据交易量收手续费的，这样能赚取更高的手续费。

一个更加关键的问题是：比特币的价格是多少？

成也萧何败也萧何。衍生品市场虽然获得了成功，却在 2019 年遭遇了第一个世界性问题。

在进行保证金交易的过程中，衍生品交易所一直在根据大型实物交易所的价格，谨慎地设计现货价格指数。该指数的用处是，在到期之时结算合约，以及决定何时发起追加保证金的通知。这是一个明智之举，可以防止有人操控当时流动性不强的衍生品合约。

但是，随着衍生品市场成倍增长，目前实物交易所要比衍生品交易所小得多——仅占总交易量的 10％ 。因此，会有人试图操控流动性较低的交易所，然后通过交易衍生品来牟利。

这在今年 5 月初最为明显，实物交易所 Bitstamp 的一个小额订单引发了 BitMEX 的大规模的爆仓清算，从而造成整个市场下跌。

交易所似乎越来越清楚地意识到了这个问题，并且一直在设法增强其指数，有时会造成不良后果，例如，Deribit 交易所最近出现了计算错误，并因此损失了130 万美元。

“我们脚下有一片油海！除了我，没人能得到它！” ——《血色将至》中的丹尼尔·普兰维尤（Daniel Plainview）

随着芝加哥期权交易所（CBOE）正式退出，芝加哥商业交易所和洲际交易所将相继推出期权产品，它们之间的竞争将在 2020 年加剧。

看到越来越多的企业在使用期货对冲令人振奋，矿业企业走在使用期货对冲的前沿，并且以实物交割的期货也在发展。据说墨西哥政府今年已经花费了 10 亿美元购买看跌期权来对冲 2020 年的石油产量。未来，加密货币衍生品还有很长的一段路要走！
翻译：闵敏
责编：林一

本文版权属于 CoinDesk 中文
未经授权禁止转载

我就知道你 “在看” 

继续阅读
阅读原文