Grit Founder
国内的智能投顾与美国智能投顾在产品与商业模式上存在较大区别，或许这些区别会导致两种投顾不同的结局。仔细想想这个区别的根源是什么？盈利模式还是商业模式呢？
本文将从财富管理市场区别，引入一个买方投顾与卖方投顾定义，另外投资者的投资目标不同，投资目标不同主要原因是养老税收制度决定，以及中国智能投顾的未来展望等方面聊聊。
一、财富管理市场：买方投顾与卖方投顾
先从之前困扰我的一个现象开始，在美国市场自2007年起，主动管理基金被连续大额赎回，净赎回金额从最初的每年百亿每月到2015年的近千亿美元，与之相反的是指数基金净申购金额持续增加。具体如下图所示：
（图片数据来源，ICI，facebook）
主动基金与指数基金之间最显著的区别是前者管理费是后者的3-5倍，主动基金管理1.0~1.8%，指数基金管理费仅为0.2-0.5%，基金业绩是不可预测的，但是基金运营的成本是可以预见的。投资者为何如此理智，难道美国投资者比我们中国投资者聪明？ 
这个问题困扰我很久，
其实一般美国人没有我们中国人爱学习，
为何能做出如此理性的投资决策？

如何解决这个困扰从两个国家不同的财富管理模式说起，其实美国老百姓也不知道自己该买什么基金，市场中上万只基金，选择基金不比选择股票简单，美国老百姓或者白领基本都有自己的专属的投资顾问，投资者付费给投资顾问获取投资建议进行资产配置或者基金投资。
核心的名词出现了“投资顾问”, 在国内到处都是所谓投资顾问而且都是免费给你提供各种建议，唯一目的不是让你做股票交易就是购买各类理财产品。为了说明投资顾问的区别，引入一个关键概念”买方投顾”与“卖方投顾”，否则这些问题无法说明：
买方投顾： 客户支付投资顾问费用，投资顾问提供财富管理服务；
卖方投顾： 客户不需要支付投资顾问费用，投资顾问从产品供应方（客户购买的产品发行方）获取返佣。
目前而言，国内基本没有买方投资顾问，全是卖方投资顾问。美国大多都是买方投资顾问，在2016年美国劳工部颁布一个法令，客户在投资顾问那进行投资业务咨询，投资顾问费+基金管理费（托管费等综合费用）合计年化不能超过1%，如果我是投资顾问，我们也给客户推荐指数基金，因为指数基金管理费用低，我可以收取的投资顾问费可以相对高一些。
如果我是卖方投顾，当然是谁给我提成高我就卖或推荐什么产品给客户，说到这里，你就明白为什么老大妈的钱到银行存钱，被客户经理变成了保险，后来变成什么有限合伙份额了吧，因为以前保险提成最高，后来有限合伙份额的提成更高……
目前国内基本没有买方投资顾问，在亚洲文化中没有为建议付费的理念（唠嗑也能收费，你又不是美女……），在台湾与香港一样如此，而且老百姓会想付给费你就能帮我赚钱了吧？ 当然也不一定…… 这一点我也不知道如何是好，但正因为这种文化区别必将导致智能投顾的生长的土壤完全不同。
二、投资目标不同  赚钱VS养老  短期投资VS长期投资
对于国内基金投资者而言，我们是用税后资产投资，投资目标很简单——赚钱，问题是股票市场长期而言并非零和博弈，起码指数是上涨的，但是绝大多数基金投资者为何都是亏钱的呢？ 表明因素是短期投资结果所致。
（图为主动基金VS指数）

如上图所示，2010年到2016年期间，股票基金与混合基金指数都跑赢沪深300（当然使用沪深300指数作为业绩基准并不合适，应为基金投资范围并非是仅限于沪深300）。并且基本与中证500指数走势差不多。但是，事实是多数基金投资者是亏钱的，为何？
主要原因是投资者在市场底部偏好保本基金与债券基金，当市场上涨近顶部由于个别投资者的赚钱效应，大家开始偏好股票型基金甚至是杠杆基金。最终，结果是投资者在市场上涨时候股票类资产仓位较轻，而在市场下跌时候股票类仓位很重。并且长此以往变成市场的韭菜，通常我们将其归因为投资者不成熟，同时卖方投顾模式跟房地产中介一样，在这个过程中是助涨助跌的催化剂。但是美国投资者也并非成熟，主要靠买方投资顾问引导与良好的税收制度共同作用才能产生良好的化学作用。
或许说以短期赚钱为目标的理财方式并不科学，如果以养老为目的呢？在说说养老计划，有两种一种是DB，另外一种是DC，这两个有啥区别呢？DB确定给付型计划(Defined　Benefit，DB)，又称以支定收型计划。通俗讲就是计划经济的时候，职工养老看病都由单位负责，这种制度好不好呢？老人把单位拖死了，年轻人还没老呢，单位就没了，下岗了。DC确定缴费型计划(Defined Contribution，DC)，又称以收定支型计划，通俗讲就是自己的钱通过投资养老。养老制度的好坏本质上取决于人口结构，怎么说能，年轻人比老人多的化，DB计划挺好，10个年轻人养一个老人还富裕，但是如果人口结构是倒金字塔，DB就完蛋了，如同东北三省的问题，0.8个年轻人养一个老人……

在美国历史上同样遇到这样问题，就是人口老龄化问题，在70-80年底尤为突出，由于人口结构的问题，养老制度必须变革由DB转向DC。DC需要职工搞一个养老计划，称为401K计划。什么是401K计划能，就是，攒钱投资养老减税。美国综合收入税率是35%，职工存入401K计划的账户的钱是免15%-35%税收，同时单位还补贴25%-50%，即职工投入1美元，单位配至少0.25美元。里外里一算，你将钱投入401K计划就可以即刻赚取35%+25%=60%的收益，减税部分+公司补贴，美国政府为了将DB转为DC也是下了血本啦，可是职工参与401K计划的参与度不高……
为啥呢？因为搞一个401K计划，要填写无数的表格，还要从几百个基金中挑选投资标的，最后还要签署风险揭示书…… 问题是职工好不容易搞定了，开始投资，但是随着其年龄的增加，风险偏好降低，但是投资标的还是其几十前年选择的，如果要修改，那必须又是填写一堆表格……所以人天性懒得，太麻烦就算了…… 基金公司原以为是投资者教育问题，结果富达花了2亿美元进行投资者教育，基本没啥效果……
其实核心问题不是人性而是制度问题……举了一个非常好的例子，就是德国与奥地利关于自愿捐献器官的案例，研究发现德国人参与自愿捐献器官的比例为百分之十几，而奥地利为百分之八十几。问题这两个国家人种相同、生活方式相同、宗教也差不多为啥如此之大的区别呢？ 原来，在德国是默认不参与自愿捐献器官，如果你希望干这个需要去公安局等机构办了一堆手续，而奥地利是默认参与，如果你原因保存一个全尸，就需要去公安局等机构办了一堆手续，结果人怕麻烦，而且心想死之前改就行了呗，所以懒惰+拖延症导致了这样的结构……

所以美国政府就学习奥地利，默认参与401K计划，问题投资什么呢？太复杂了人家都不懂，而且最好不需要调整的产品，一直投资到退休，什么产品最适合呢，当然是目标日期（TD）基金……随着年龄增大权益资产配置减少，债券与现金资产增加……
所以，美国的人民在积极与惯性之中积极参与到了401K计划之中，在2006年之前的参与率仅有50%不到，到2016年已经快90%了…… 结果就是TD基金的崛起，飕飕的……
另外，我联想到美股股市在2008年大跌，那么基金持有人不会赎回吗？富达的数据显示，1500亿的基金中，赎回金额仅仅8000万每月，不足总规模的千分之一。原因是啥，因为投资401K计划的钱，就如同我们缴付社保一样，直接在工资中扣除了，而不是先发给你10000元，你在转500到401K计划。两者的区别是啥，自动扣除的结果是投资者基本没有意识到有这笔钱的存在或者根本不知道这笔钱能取出，第二种结果就是中国人用税后收入买基金，赚一点赶紧跑……被套了就选择忘记……
在金融危机众中的情况是，金融危机股票市场跌了50%，如果客户在低点赎回，他将错过的是08-16年将近200%的收益，你想想他的老年能过好不，赎回不赎回的结果差4倍^_^ （PS，现在大家都说美股高估，如果从TD基金的崛起，而言人家才是真正的养老金入市的结果，每月发工资之后，都会有固定的现金流投资TD基金，通过基金持续购买美股股票，而且每月都有钱，净买入）。
三、美国智能投顾的崛起与发展以及与中国智能投顾的区别
智能投顾在美国的兴起，大概可以追述到2011年Wealthfront的诞生。虽然智能投顾打着“计算机智能”的大旗，但其在美国之所以受到以硅谷科技公司员工为主人群的青睐，不外乎两点：
1. 普惠金融，低门槛。在美国，人工费贵，尤其是金融行业人工费贵，所以你若希望有一个投资顾问为你服务，门槛动辄几十万美金甚至100万美金。但是机器代替人来进行投资顾问服务，可以不知疲倦的24小时服务，成本极低，所以智能投顾的门槛一般低至数百美元。这个优点，其实对于早就熟悉了普惠金融的中国用户，是毫不陌生的。
2. 费用低，大大省钱。相比门槛，这点其实是更具诱惑力的。
下图是美国智能投顾行业先锋Wealthfront官网上的一个图示，揭示了智能投顾为你提高投资收益的5种途径：根据Welthfront的宣传，他们认为自己每年可以给客户提高4.6%的收益，而这部分收益经年累月可以几十年中为客户带来额外200%的收益，看着的确是诱人。
但是，如果你是投资专业人士，就会发现Welthfront宣称的五大途径其实算不上什么“黑科技”，技术含量并不高。
第一项，“Index Funds Over Mutual Funds”，指的是智能投顾大规模使用ETF这种低成本指数基金太代替传统投顾会使用的管理费昂贵的主动型基金省下的管理费。在美国，一支主动型基金每年可能会收你1.5%到2%的管理费，而优秀的ETF可以低至0.09%。在美国，基金业高度竞争，主动基金很难制造超额收益，而高昂的管理费就成为劣势。不过，指数基金的崛起，在美国已有二三十年历史，算不上智能投顾的“黑科技”。
第二项和第五项都是避税相关的。在美国，投资需要缴纳多种税收，包括股息税和资本利得税。而不同的交易及报税方式，可以产生不同的纳税结果，好的税务规划师可以以高超的技艺为你避税，Welthfront将人工的避税改为机器实践，同时利用一些指数化投资的技巧来避税，这的确是电脑智能的一大贡献，两者相加可以降低1.4%的成本。由于这块是立竿见影的，其实是智能投顾最具吸引力的卖点。
第三项是资产配置优化，属于比较有含金量的一块，Welthfront估算可以带来0.5%的超额收益。
第四项是自动资产再平衡。也就是定期将投资者的资产组合回归至初始比例，避免在大涨的资产上暴露过多的风险。这块其实是极为简单的技术，Welthfront估算可以带来0.4%的超额收益。
好了，五项合计盘点下，指数基金和资产再配置是成熟的技术，Welthfront预期带来2.5%超额收益(占了4.6%的54.35%)，税务规划是人工苦力活机器做，而资产配置优化带有黑科技的味道。
（另外从中美智能投顾的界面风格也可以看出其中的主要区别？）

另外从中美智能投顾的界面风格也可以看出其中的主要区别？
美国智能投顾我们以Betterment为例，要投资之前首先要输入的是年龄与收入这个两个关键指标，之后是你的投资目标（养老、固收、投资增长）等，当然还要选择具体你使用什么账户，通常是IRA账户（减税账户），之后系统生成一个投资组合，投资组合中多数标的为指数基金。其实通过界面的不同选择，我们可以猜出其背后有多少中可能性，年龄*收入*目的*账户四个维度复合出的投资组合，当然随着年龄的增长智能投顾会提醒你或者自动帮你进行再平衡。
以招商银行的摩羯为例，你只需要输入两个参数“大致投资期限”与“风险承受级别”就可以自动生成组合了，其号称计算107万次，次数仅是时间与设备的问题与智能无关。通过这个两个参数，我们可以猜出其背后最多3选择*10选择=30个组合。你投资之后，随着年龄的增长是否进行组合调整呢？
当然不用，因为你投资期限最多三年以上（或许这个是投资这持有基金期限的统计数据得出？）智能投顾的首要目标帮助投资者降低成本，其次是优选基金构建组合。但是这个节约成本是所有金融机构不愿意提及的，因为中国只有卖方投资顾问，其佣金主要来源于基金收费的分成，换句话说卖方投资顾问的存在就是基金运营的成本的主要部分，如果宣传降低成本，是实实在在减少金融机构或者基金销售机构的收入，帮助投资这降低成本这个目标与其本身利益不一致。所以其仅能更多宣传智能投顾的优选基金功能，但是根据美国经验或者是中国过去十多年经验，追求优选基金业绩这个不可能长期实现，美国智能投顾都是通过帮助投资者成本而盈利，例如原来投资需要付出1%的投资顾问费，现在通过机器人工智能的方法仅需要付出0.2%的费用，节约了0.8%的成本，在二、三十年的角度而言0.8%的复利是相当可观的。
最后，需要说明的是，基金未来业绩是不可预测的，但是基金的成本是实实在在的。再重复一次：智能投顾的首要目标帮助投资者降低成本，其次是优选基金构建组合。
公众号GritFounder注：本文转自微信公众号“合晶睿智”（ID：Ariszheng），作者： 郑志勇。GritFounder获得授权转载，发布时有删节。
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