苹果新的发布会之后，就又出现这种段子：10年前，如果花6000块钱买的苹果的股票，现在可以买64部iphoneX。而10年前，买了一部苹果手机，现在只能去换个脸盆！
这个故事告诉我们，选对一只长线投资的好股有多重要，也告诉我们，买一些赚你钱的公司的股票来对冲这个消费风险还是必要的，像我有个香港同事，她基本上就是家里主要消费啥品牌就买啥品牌的股票，她的逻辑是对冲他们涨价的风险，所以配的都是些维他奶、大家乐、维达之类的上市公司，后面他们家的娃沉迷魔兽世界，她受不了也去买了些暴雪...
她这个逻辑也启发我去思考一个问题，在可见的未来，国内的医疗费用是必然迅速上涨的，为了“老有所医”，在未来看得起病，除了买商业医疗保险，应该配些什么医药股呢？如果是小白，他们又应该配什么才能长期跑赢这个医疗消费的CPI呢？
做二级的当然可以将工业、商业、零售、器械、服务板块分的清清楚楚，细分行业的变动也能看清脉络，但若是小白投资者，在信息不对称的情况下，长期稳健的收益，才是众人所追求。
在这样的框架要求下，就不能选细分板块龙头，做成一个组合让她去轮动，唯有直接选择工商一体化的大型医药集团才能满足其的要求，因为不管行业怎么调来控去，全产业链的大型集团才能互相抵消影响，长期取得平均收益，这个逻辑在煤、电这对欢喜冤家各领风骚好几年，但是神华稳坐钓鱼船的悲喜剧已经验证过了。
在不择时、不挑板块的背景下，好好梳理下市场上全国性的大型工商一体化集团就很有意思了。
▌一、有何巨头？
目前市场上，全国性的大型工商一体巨头都是国企...一共有四家：
中国医药集团总公司（央企）：国药控股（1099.HK）、中国中药（570.HK）、国药一致（000028.SZ）、国药股份（600511.SH）、现代制药（600420.SH）、天坛生物（600161.SH）。
华润（集团）有限公司（央企）：华润医药（3320.HK）、华润凤凰医疗（1515.HK）、华润双鹤（600062.SH）、华润三九（000999.SZ）、东阿阿胶（000423.SZ）。
中国通用技术（集团）控股有限责任公司（央企）：环球医疗（2666.HK）、中国医药（600056.SH）。
上海实业(集团)有限公司（地方国企）：上海医药（601607.SH、2607.HK）。
国药集团旗下各个板块都已经专业化运营，不符合我们挑一个解决战斗的逻辑，很可惜，首先排除。真正符合全国性工商业一体化的大型集团的就只有三个选手了：
华润集团的华润医药（3320.HK），2016年营收1580亿港元。
上海国资委的上海医药（601607.SH、2607.HK），2016年营收1208亿元人民币。
通用集团的中国医药（600056.SH），2016年营收257亿元人民币。
▌二、制药板块
工业制药，毋庸置疑，行业是利润的重头戏，毛利率毫无疑问也是三大板块中最高，我们先从工业领域开始看起，我们以2017H1的数据为例来看。
1、华润医药（3320.HK）
华润医药的制药板块2017H1实现收益126.9亿港元，同比增长3.8%（人民币口径9.2%）；实现毛利率60.1%，同比增长2.2个百分点，上半年华润进行产品组合的调整优化，以及对生成成本进行了控制和改进，实现了毛利率的增长。
分业务来看，化学药业务主要是华润双鹤（600062.SH），实现收入53.3亿港元，同比增长3.7%（人民币口径9.0%），肾科、儿科等专科用药，以及抗感染药物都实现了较快的增长；中药业务主要是华润三九（000999.SZ）和东阿阿胶（000423.SZ），实现收入62.5亿港元，同比增长8.8%，主要是心脑血管、抗肿瘤等领域的中药处方药，以及阿胶系列产品有较快增长所致；生物药业务实现营收6360万港元，同比减少45.6%，主要源于销售模式的调整；营养保健品业务录得营收1.59亿港元，同比增长2.3%。
做制药的，研发是未来发展的一个重要的推动力，期内华润投入了3.97亿港元研发费用，还将持续专注于心血管系统、抗肿瘤、消化道和新产代谢领域。研发人员超过600名。截止到6月30日，华润在研制新药、仿制药、产品改进等上共有225个项目，其中已申报CFDA审批的有32个，有一个临床批件已经下来，期内获得专利授权19项。
2、上海医药（601607.SH、2607.HK）
上海医药的制药板块2017年上半年录得营收75.03亿元，同比增长17.03%，毛利率52.31%，同比增加0.57个百分点。其实工业板块，药制出来了，那后续内生的增长就主要要靠销售团队的营销能力，上药旗下60个重点品种销售收入整体增速12.8%，毛利率达到历史新高70.2%。
所有仿制药厂都面临着一次性评审的影响，据半年报披露，上海医药已经与20余家药学研究机构以及44个产品临床合作基地开展一致性评价工作，目前已完成所有一致性评价范围内品种的梳理和立项。第一、二批共立项99个品种，125个品规（其中36个品种43个品规在289目录外），目前已有15个产品进入临床阶段，最快的产品预计2017年9月可以完成申报。一致性评审先发优势很明显。
去年10月，上药出资9.38亿元收购Vitaco60%的股权，进军保健品行业，之前在竞购澳洲保健品公司SwisseWellness也曾出现过上药的身影，虽然后面以失败告终，但可以看的出上药进军保健品行业并不是一时之意，并表后的Vitaco2017年上半年贡献了营收4.63亿元，约占到公司医药工业业务收入的6.17%。
制药的离不开销售渠道，上海医药有自己的销售渠道，上药主要采用的销售模式是以学术营销为主，建立专业化营销团队，例如：硫酸羟氯喹片，以风湿免疫的学术推广为主，对同类药品差异化进行对比分析，2017H1录得2.84亿元，同比增长20.1%，市场占有率达到78%，增长已经超过原研产品；盐酸度洛西汀肠溶片和肠溶胶囊，主要在治疗抑郁症方面进行学术推广，提高专科用药的认知度，2017年上半年实现销售收入8909万元，同比增长23.56%，增长也已超过原研产品。
另外上药还不断加强上游产品链的延伸，包括加强原料与制剂的配套，另外公司还将完善多个中药材种植基地建设，新建湖南上药中药材发展有限公司，对中药材产业链进行配套延伸。公司还与日本株式会社津村的合资公司上海上药津村制药科技有限公司，加快推进中药饮片配方颗粒对应的煎液品种的国家标准建设，已完成150个标准煎液的标准研究。对于制药的研发今年上半年共投入3.7亿元，占工业板块营收的4.97%。
3、中国医药（600056.SH）
中国医药的工业制药板块实现营收14.76亿，同比增长20.89%，毛利率44.71%，同比增长2.92个百分点，规模效应显着使得工业板块依然保持着强势的增长。
其中原料药原料药实现营收6.55亿，同比增长19.77%；其中盐酸林可霉素销量增长31.7%、乙酰螺旋霉素增长37.86%，实现了高速增长。化学制剂实现营收8.20亿，同比增长21.64%，其中阿托伐他汀钙胶囊、注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠、瑞舒伐他汀胶囊三个品种增长显着，销量分别增加了25.26%、48.68%、383.69%。
治疗领域方面，抗感染药实现营收9.69亿，同比增长18.72%，心脑血管类用药营收3.67亿，同比增长51.85%。2015年新上市的瑞舒伐他汀钙胶囊也通过加大市场宣传推广力度，市场逐步铺开，销量同比增长383.69%。
中国医药的工业板块主要通过海南通用三洋、天方药业两家子公司贡献收益，2017H1海南通用三洋贡献利润8000万，天方药业贡献利润2.09亿。原料药、化学制剂和中成药业务规模都有较大幅度增长，规模效应使得毛利率同比有了明显增长，中成药业务由于2016年的时候中成药生产企业天方中药进行GMP改造停产，随着GMP改造的完成，正逐步恢复生产，规模与毛利率水平同比也有较大的增幅。
渠道方面，2017年上半年中国医药完成设立福建、安徽、上海、浙江、贵州5个办事处，各办事处针对当地情况进行空白市场开发、进行资源进一步的整合和开发。
新药方面，期内公司获得4个药物临床批件，2个药物补充申请批件；获得8个发明专利授权，并完成3个专利申报受理。目前，公司共有在研项目69个，其中创新药3个,化学仿制药62个,中药4个。
综合来看，华润的工业板块综合实力最强，但是由于华润的工业板块都是独立的上市主体，最终合并到华润医药（3320.HK）这个上市主体的权益并不是太高，而且工商业两大板块不同上市公司之间的利益分配也是个问题；上海医药（601607.SH、2607.HK）的工业板块实力一般，没有特别强势的大品种，但是胜在中型品种多，而且一致性评审进度在全国领先；中国医药（600056.SH）的工业实力最弱，但是，大股东体系外还有资产等待注入。
▌三、商业板块
商业板块在两票制、营改增、GSP等等政策的推动下，行业集中度在未来会迅速提高，会逐步形成若干个：全国龙头+地方地头蛇的行业格局，目前强者恒强的趋势比较明显，终极大boss是国药控股（1099.HK），龙头不出大战略失误的话，全国性龙头的座次比较稳定，未来逐步变成一个低毛利、稳定盈利的行业，但是工商一体的上市公司就能通过流通进而控制渠道，放大工业板块的利润。
1、华润医药（3320.HK）
华润医药是行业老二，分销板块是公司的收入重点，占比高达83.5%。2017年实现704.13亿港元，同比增长10.6%（人民币口径增长16.3%），毛利率达到6.4%，同比下降了0.3个百分点。分销板块看的其实就是一个市场覆盖率，今年上半年华润医药完成了对江西、海南、青海、新疆四个空白省份的分销业务布局，使得分销网络的覆盖范围扩展到27个省，地市级市场也在进一步下沉，二、三级医院已经达到5085家，基层医疗机构已经覆盖约3.2万家，零售药房约2.2万家，按照目前的铺张速度，华润有望在2020年前完成全国性布局。
随着“两票制”等政策的逐步实施，优化的物流体系无疑是提高分销业务的强有力竞争力，来看下华润医药这块的布局，截止到6月30日，华润共拥有130个物流中心，已经累计向超过200家医院提供医院物流智能一体化（HLI）服务，并正在积极开展区域药品智能化管理（NHLI）项目。随着两票制逐步推进，华润医药的纯销有望进一步提升，分销业务的龙头优势会进一步体现出来。
2、上海医药（601607.SH、2607.HK）
上海医药的分销业务的市场规模目前排在全国前三位，2017年上半年实现营收585.21亿元，同比增长9.64%，主要是存量业务有所增长；毛利率6.06%，同比增加0.04个百分点。期内上药又增加两个省份，目前覆盖省份已增加至22个，覆盖医疗机构数增加至2.77万家，其中三级医院1,425家，疾病预防控制中心（CDC）727家。
分销业务，简单来说，就是通过自有物流、第三方物流等方式为药品制造商的产品进行终端的配送服务，以及其他增值服务，进销价差就是分销业务的收益模式。分销市场的主要竞争力除了市场覆盖度，就来供应链服务，各家都在拓展创新性医院供应链服务，上半年上药的SPD业务新增27家签约医院，目前共托管医院药房162家，与医疗机构合办药房48家。医院纯销的占比达到60.62%。而在拓展第三方物流方面，上药选择与DHL中国进行战略合作，进行中国医药物流市场的拓展。
上半年分销业务虽然受到“两票制”的影响，增速有所放缓，但在这个时间点确是增强外部并购的好时机，期内，上药完成了对徐州医药99.55%的股权收购，以及收购徐州淮海药业52%的股权；收购广州中大产业集团所持有的广东中山医医药31.59%的股权；并重组收购温州时代医药51%的股权。通过对进行合并吸收，进一步增加分销的覆盖范围。
3、中国医药（600056.SH）
中国医药商业板块2017年上半年实现营收95.52亿元，同比增长22.39%，毛利率6.67%，下降0.85个百分点，商业板块是中国医药业务板块中增长最大的板块。为了应对“两票制”的影响，商业板块需要进行战略转型，商业板块毛利率都不高，中国医药在此板块只有6.67%的毛利率，所以扩展市场占有率是必要之举，中国医药必然也会走这一步棋，2017年上半年中国医药完成了湖北襄阳和黑龙江通用医疗公司的设立，进一步完善区域网络的布局。
目前，中国医药以北京、广东、河南、河北、湖北、新疆、江西、黑龙江作为核心的医药商业纯销网络覆盖地，以总代理、总经销品种作为载体覆盖全国的医药商业分销体系。
国际贸易业务实现营收34.65亿，同比增加3.18%，毛利率同比增加3.01个百分点。中国医药在国际贸易领域始终保持着领先地位，中国医药的国际营销网络覆盖全球100多个国家和地区，包括欧美、南美、中东、非洲及东南亚，使中国医药形成差异化的核心竞争力。
商业板块华润、上药已经基本搭建了全国性的流通网络，行业老二、老三的位置也比较稳定，稳稳的刷应该问题不大；中国医药（600056.SH）的体量还是非常小，但是友情赠送了一块医药国际贸易业务，目前是国内最大，如果细看会发现很有意思，基本上都是体现党性跟着组织去支援亚非拉小兄弟的业务，将来是极有可能跟着组织刷“一带一路”的选手。
▌四、零售板块
零售板块也正在全国开启浩浩荡荡的并购大潮，集中度也在迅速提高，随着医改的深入，作为承接处方外流的入口，未来的价值会逐步释放（现在决定普药市场格局的是批文，未来决定格局的是零售终端），大型的商业公司基本都会沿着产业链往下扩张，拓展零售板块。
1、上海医药（601607.SH、2607.HK）
上海医药的零售板块2017年上半年实现营收27.14亿元，同比增长9.00%，毛利率16.00%，
同比增加0.36个百分点，营业利润率1.11%，下降0.35个百分点。期内上药下属品牌连锁零售药房共有1855家，其中直营店1200家。同时，上药在积极参加上海社区综改“处方延伸”项目，为分级诊疗布局，目前上药已经覆盖了上海128家社区医院及卫生服务中心。
上药旗下的上海华氏大药房是华东地区拥有药房最多的医药零售公司之一，上药旗下的另一平台上药云健康以电商模式进行电子处方处方药零售业务发展平台。上药云健康是携手腾讯，作为推动电子处方和医保在线支付的战略合作项目，从微信挂号就诊，到医院在线支付，再到药品供应的一个环状链。旗下的“益药.药房“的市场覆盖率在进一步扩大，目前门店数已经达到30家，覆盖的省市已达到13个，对接的医疗机构已经达到100多家，电子处方数已超百万张。另外”益药.金融”与阿斯利康合作推出针对肺癌靶向创新药品泰瑞沙的金融分期服务，以减轻支付压力和治疗负担。
上药的零售业务板块上半年增速放缓，除了有受到高价肿瘤药纳入医药，DTP药房的收入增速有所放缓，另外因为上药在布局对基层医疗机构的渗透，以及新增加的医疗金融服务业务，导致开销费用增大，但前期的投入在逐步落地后都会有所回报。
2、华润医药（3320.HK）
华润医药的零售业务2017上半年录得营收21.2亿港元，同比增长10.2%（人民币口径增长15.8%）；毛利率17.2%，同比下降2.9个百分点，主要是相对低毛利率的DTP业务实现快速增长所致。
华润医药已成为国内第九大医药零售商，截至到6月30日，华润医药共拥有745家零售药房、81家DTP药房，覆盖44个城市。物联网的趋势越来越明显，未来华润医药也还将积极推进“物流+药学服务+互联网”平台的搭建，运用医院物流智能一体化、DTP、电商业务等创新业务模式，并推动批零一体化业务模式的发展。
在零售板块，在规模、营收方面上药暂时领先华润，后续的路径就是跟今年前他们在四处收购商业公司一样了，只是看到时候谁更激进了，至于中国医药（600056.SH）基本没有零售业务，就不在考虑之列了。
▌小结：
像美国商业三巨头、零售三巨头都是傲视周期屹立多年不倒，但制药公司潮起潮落好多轮，在可预见的未来，工商零一体的大型医药集团虽然不会有超额收益，但是全产业链对冲行业政策风险是可以预期的，跑赢医药CPI还是完全可以预期的。当前商业、零售板块集中度提高的趋势也是有利于大型集团的，未来大型集团的流通板块和工业板块的协同效应会慢慢释放出来。
中国医药（600056.SH）不论是规模，还是估值上都处于下风，暂时就落选了。
上海医药的AH价差30%左右，H股的估值优势比较明显，最后就是上海医药（2607.HK）和华润医药（3320.HK）的决斗了，两者估值对比上药有些许优势，但是产业链整合能力上华润又领先，价格和价值综合起来看硬要分可能还是上药略胜一筹，但是对于小白对冲CPI医疗消费风险而言，两个都配点，游戏就结束了...
【作者简介】
左仙生 | 格隆汇·专栏作者
游走在港股圈的艺术家 专注医药行业
【精华推荐】
药明生物（2269.HK）IPO点评：今年港股最贵新股，买不买？
华熙生物科技（00963.HK）：医美行业隐形冠军的深港通机遇
市值被恒瑞超越，暴跌后的全球仿制药龙头Teva还有救不？
继续阅读
阅读原文