一个港股卖壳的经典案例——不是猛龙不过江，解剖乐视入主酷派

编者按：一直跟踪格隆汇的读者都很对Simon不陌生：他是TMT行业数得着的“老”研究员，也是一个专业与情怀兼具的研究员，对TMT各个子行业的认识深度与专业，这个市场能够超越Simon的，也许有，但肯定不多。今天分享Simon的一篇关于乐视入主酷派的文章，加深我们对香港壳交易的认识。

香港市场一直以来以其多元化、多层次闻名于世。除了价值投资者可以在这里找到自己的春天，香江股海同样是各路资本玩家的冒险乐园。

香港的壳交易一直属于技术含量门槛较高的高端市场，这里面的行家有精于资本运作的大player如马爹和壳王高振顺，也有常居四季酒店的X二代及内地国企，更有不少江湖玩家参和其中。总体而言，壳买卖是一种建立在市场交易法则之下的OTC市场，往往规模巨大，数量却少之又少。通过优质的资产重组，老旧的企业主可以卸下上市公司的负担，将一辈子耕耘的资产套现走人，新兴的资产注入也将带给市场以新的动力，对市场绝对是好事一桩。

但是一旦壳交易泛滥，则容易出现大量“啤壳”现象，破坏香港资本市场的生态，这也是香港证监会连续收紧借壳的逻辑——问题在于，香港证监会走向了另一个极端：对借壳设置了无数有形与无形的障碍，这让借壳在香港市场成为绝对的高难度动作。香港证监会把孩子与洗澡水一起泼了出去，让诸多大陆的产业与资本试图借道香港出海的梦想，真的变成了“梦想”——毫不意外的是，香港市场自身也变得越来越安静、沉寂。

但大陆资本输出的热情并未减低——这是趋势，无可阻挡。在过去几年，我们常跪拜而不得求见的诸多猛龙如BAT没有少干过壳买卖业务，阿里影业、阿里健康、恒腾网络、华谊腾讯娱乐等等。这一次，我们终于在这水枯鱼死的6月，迎来了内地神创带盐人乐视的到来。

去年下半年酷派正式公布大股东DataDreamland正式出售18%股份予一间名为LeviewMobile HK Limited，亦即是LeTV乐视的附属公司。公告指出，Data Dreamland以每股作价3.508港元出售78,038万股，意味这次乐视购入18%酷派的股份总交易代价约为27.37亿港元。

近日（6月17日），公司公告酷派（2369.HK）大股东兼主席郭德英拟减持公司股份11%，以每股1.9元，出售5.51亿股予乐视大股东兼董事长贾跃亭所持的Leview Mobile，涉资约10.47亿元，作价有溢价24.18%。贾跃亭取代郭德英成为酷派第一大股东，持股由17.9%大增至28.9%。

应该会有聪明的投资人（而且是做过投行业务的）会知道，乐视拿酷派28%，不是因为没有钱，而是因为要避免全面要约收购（GO）。在买壳卖壳业务中，不发GO是一种比较友好的交易模式。

因此，可以揣测，乐视并非要搞什么手机，其实就是一桩壳买卖。

既然是壳买卖，大家肯定会问，这么贵值得吗？香港主板上市的壳均价不是6亿？那贾跃亭拿了超过37亿港币买28.9%（没算上供股那部分，可能差不多），是不是被蒋超坑了？

当然不是，大家别像港农一样那么直线性思维：

1、28.9%=37亿港币，也就是整个公司估值128亿港币，而酷派在南山的土地价值就至少80个亿人民币以上，东莞松山湖产能设备和专利连商标，有约20亿港币（对应酷派历史平均一年2亿港币的利润，算是给高了），剩下的28亿港币才是壳价值。
2、而且，酷派属于科技板块，可以兼容信息服务和电信设备，未来可扩展性强。熟悉香港借壳规则的人都清楚，这样的壳和医药壳类似，在香港少之又少；
3、第三，酷派的收入很高（14年250亿收入，15年145亿），利润很小，非常适合装资产；
4、最后，酷派市值高于50亿港币少于150亿，不进沪港通却是深港通的潜在标的。

这样的壳，在香港应该至少值个15亿港币，剩下的10亿，算是乐视送给老郭的了。整个过程如果双方合作的好，乐视可能根本不需要出37亿这么多，因为没有乐视，郭德英也没法将地产从上市公司中剥离出来，因此只要抵押地产项目公司的股权，就可以融资收购郭德英的股份，道理和海外资产分拆、国内的定增并购一模一样。

现在的问题来了，既然乐视要的是壳，那会如何处置这个壳？

按香港借壳规矩，如果大股东一旦发生变更，则业务重组必须在两年后才能开始。按照乐视以前的模式，大都是无人区的创新行为模式，2年后自己都不知道自己会是什么样，如果要等到2年后去做重组，这机会不大好把握。好了，那现在郭德英只是拟出售股份予乐视，却仍然没有执行。在这个交易执行之前，贾跃亭都有机会让酷派停牌，进行资产重组，也就是“土地剥离”，然后注入资产。

土地剥离可以给公司带来现金资源（其实这个钱还是自己出的），装进资产，但要遵守香港的资产重组原则。去年酷派的实际利润是亏损的，但因为出售奇酷而有了一次性收入，因此剔除这一要素，酷派这几年历史平均利润大约1-2亿港币，故所收购的业务在利润上应该大概率是亏损的；收入也是，不能超过原收入。

那好了，假设我的想法成立，到底乐视的资产里有哪一家符合以下的条件，麻烦熟悉乐视的朋友帮解读一下哈：

1、亏损或利润规模少于1亿港币；
2、收入端少于140亿港币；
3、故事大大的；
4、资产轻轻的；

当然，还有另一种可能，就是主业不变的情况发展业务。问题是，认识乐视这么久，好像也不是乐视的强项。

另外，买壳卖壳里还有一个比较重要的事情，就是洗盘。如果为了达到控盘的目的，重组方可能需要在股价波动中通过第三方机构大量吸收筹码，否则在香港很难将股价推上去。另外，其实乐视未必想要在香港融资，因为乐视根本不缺那点钱（这个在香港大家都清楚，对比一下QDII和国内公募的资金实力就知道了，香港这点钱算少数点吧）。我个人估计是在香港把估值做起来，到国内去宣传，这个可能性要高一点，大家拭目以待吧。

应该得停牌一次，至少吧！

跟踪了酷派这么久，我写本文并不是看好酷派未来的业务发展会成功。经历了将近一年与奇虎的撕逼，我们早已接受了血的教训——与其在小股票上瞎折腾，不如寻找在好公司中的长期投资机会，否则就要做个专业的中小盘能手，投行研究一脚踢。但是乐视入主酷派这件事的确是一个相当经典，颇有眼光和战略高度的壳买卖案例。深港通还没到来，深港资本圈的过招就已经到了这个层次，这不能不令我们由衷的兴奋和关注。

不得不送一句话给贾总。每次我从香港过关到深圳，见到的第一句广告词就是“既然来了，就是深圳人。” 这次乐视入主酷派，我们也该对贾总祝福一句：“不是猛龙，别过江！”

这句话的另外一个说法是：既然过了江，就整它个天翻地覆。

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